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Votre fonds de valeur est-il vraiment un fonds de valeur?
La triste vérité est que de nombreux fonds de valeur appliquent des stratégies dime une douzaine fondées sur des ratios comptables calculés selon une formule. Il est préférable que les investisseurs recherchent des gestionnaires qui ont recours à une analyse plus complète pour déterminer la valeur intrinsèque des titres sous-jacents.
Cette édition de résume la nouvelle recherche "," publiée dans CFA Institute Journal des analystes financiers®. Les auteurs de l’étude, dirigés par U-Wen Kok, CFA, suggèrent qu’il existe peu de preuves convaincantes indiquant que les approches classiques axées sur la valeur offrent un rendement supérieur aux investissements pour les actions américaines.
Quel est le problème de l’investissement?
est l’un des styles de placement les plus populaires et les plus durables. Mais les stratégies qui ne reposent que sur des ratios calculés, tels que le ratio valeur comptable, sont-elles aussi rentables que les investisseurs attendent?
, le texte classique de 1934 sur la valeur, rédigé par David Dodd, préconisait l’achat d’actions négociées à un prix nettement inférieur à la valeur intrinsèque, mais évitait en particulier une approche centrée sur une formule. La stratégie de Graham et Dodd est toujours utilisée par de nombreux investisseurs, mais avec la prolifération de la technologie informatique, le terme «investissement de valeur» est maintenant souvent utilisé pour les stratégies d’investissement mécanique dérivées de simples ratios comptabilité / prix des actions. De tels produits sont devenus omniprésents. Le fonds Vanguard Value Index Fund, par exemple, gère un actif de quelque 44 milliards de dollars, tandis que le FNB iShares Russell 1000 Value de BlackRock gère 31 milliards de dollars.
Les auteurs examinent si ces méthodes basées sur des formules constituent des stratégies de valeur traditionnelles et si des analyses plus nuancées de la «valeur intrinsèque» des sociétés permettent de mieux identifier les valeurs temporairement sous-évaluées.
Comment les auteurs abordent-ils le problème?
Les chercheurs réexaminent la performance du ratio valeur comptable du marché / marché – en se basant sur le facteur de valeur en appliquant une analyse plus détaillée et plus granulaire aux mêmes données. Les résultats de Fama et de France sont très appréciés par certains praticiens de la gestion d’actifs. Pour mieux comprendre la source des rendements du facteur de valeur Fama – Français, les auteurs présentent les rendements par taille d'entreprise.
Ils concentrent leur analyse sur deux ratios fondamentaux communs aux prix – le bénéfice de queue et le bénéfice à terme – ainsi que la valeur comptable. L'échantillon comprend toutes les sociétés de l'indice Russell 3000 de 2002 à 2014.
Les auteurs examinent également la corrélation entre les ratios prix / fondamentaux et les changements ultérieurs dans les principes fondamentaux afin de déterminer si une stratégie inspirée de la thèse initiale de Graham et Dodd pourrait être plus performante que ses équivalents plus formulés.
Quels sont les résultats?
Il n’existe aucune preuve convaincante que l’achat d’actions américaines qui sont sous-évaluées sur la base de simples ratios de prix fondamentaux / de prix génère un meilleur rendement que celui d’investir dans des indices de marché plus larges.
Il semble exister une prime pour le ratio valeur comptable des commandes, de 1963 à 1981, mais pas pour les actions à grande capitalisation. En dehors de cette période, toutefois, la prime est faible à inexistante, sans preuve d'un effet de valeur significatif de 1926 à 1962. Il existe une prime de 1982 à 2015, mais elle est principalement attribuable aux actions à petite capitalisation.
En outre, les actions de sociétés à petite capitalisation qui semblent chères sur la base de ratios fondamentaux ont sous-performé. Court-circuiter ces stocks pour tirer parti de cette conclusion n’est pas chose facile: ils ont une capacité de production relativement limitée, sont illiquides et leur emprunt est coûteux.
Le peu de preuves d’une prime de valeur, du moins pendant ces périodes, donne à penser que l’utilisation de simples ratios entre la comptabilité de base et les prix ne permet pas d’identifier les titres sous-évalués autant que ceux dont les chiffres ont été temporairement gonflés. Les auteurs ont constaté que:
- Le ratio valeur comptable des titres sur le marché tend à identifier les actions dont la valeur comptable est surévaluée et qui sont ensuite réduites.
- Le ratio bénéfice / prix en arrière tend à rechercher les titres à revenu temporairement élevé qui ont ensuite diminué.
- Le ratio bénéfices / prix à terme tend à identifier les titres pour lesquels les analystes des ventes ont des prévisions optimistes quant aux bénéfices futurs.
Une analyse fondamentale sophistiquée pourrait considérablement augmenter les rendements des investisseurs par rapport aux stratégies basées sur une formule. Bien que la formule de comptabilisation simple au prix du marché génère un rendement annualisé non significatif de 4,1%, l'ajustement pour tenir compte des variations attendues de la valeur comptable donne un rendement de 17,8%. Bien entendu, cela suggère que les analystes peuvent anticiper les variations de la valeur comptable. Une telle conclusion est discutable.
Quelles sont les implications pour les investisseurs et les gestionnaires de portefeuille?
Les méthodes de placement quantitatives fondées sur les ratios ne sont pas de bons substituts aux stratégies de placement axées sur la valeur qui appliquent des méthodes de filtrage supplémentaires ou des approches plus complètes pour identifier les titres sous-évalués.
L'échec de telles méthodes représente une opportunité pour des gestionnaires qualifiés. Les auteurs pensent que les gestionnaires peuvent améliorer les stratégies quantitatives simplifiées grâce à l'analyse de sécurité fondamentale proposée par Graham et Dodd. Ils montrent que les méthodes classiques d’investissement en valeur identifient les actions avec des chiffres comptables gonflés qui signifient par la suite une restitution, ce qui peut être une information utile pour les analystes.
Leurs recherches servent également à rappeler les dangers potentiels des performances testées. Après tout, il y a plus de 80 ans, Graham et Dodd ont affirmé qu'il était peu probable que les stratégies de négociation reposant sur des ratios d'évaluation simples génèrent des performances supérieures. Avec l'avènement des ordinateurs et des bases de données financières, cette leçon semble avoir été ignorée. Des milliers de stratégies mécaniques ont été vérifiées, et il n’est pas surprenant que certaines aient fonctionné sur certains marchés au cours de certaines périodes.
Les auteurs mettent en garde contre l'utilisation de données issues de l'exploration de données pour conclure que les approches basées sur des formules peuvent générer une surperformance saine à l'avenir.
Cet article est un résumé de «» par, et à partir du CFA Institute.
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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.
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