L'Europe à la croisée des chemins: le temps est venu de prendre des mesures politiques plus audacieuses

Une version abrégée de ce commentaire a été publiée dans le Financial Times du 22 juillet 2019.

Un spectre hante l’Europe – le spectre d’une croissance anémique. Dix années se sont écoulées depuis la crise financière mondiale et, alors que le chômage aux États-Unis a retrouvé ses meilleurs niveaux en près de 50 ans (3,6%), ces gains n’ont pas été reproduits en Europe. 10,4% de la population active italienne reste au chômage; ce chiffre s'élève à 14,7% en Espagne et le taux de chômage en Grèce est énorme (18%), avec un biais malsain dans la plupart des pays vers le chômage des jeunes. Les modèles de croissance des salaires entre les États-Unis et l’Europe présentent des disparités similaires.

Pourquoi l'Europe souffre d'une croissance stagnante?

Une grande partie du problème repose sur des attentes décevantes en matière de croissance future (la Banque centrale européenne a elle-même récemment abaissé ses prévisions de croissance pour 2019 dans l'UE de près de 40%, passant de 1,7% à 1,1%). Mais il y a aussi quelque chose à dire sur le fardeau réglementaire dans certains pays qui récompense le statu quo et empêche le changement. Pensez à l’ampleur et à l’ampleur du scandale «Diesel Gate», sans lequel les constructeurs allemands n’auraient peut-être jamais lancé de programmes de véhicules électriques, et ce peu de temps encore après que leurs homologues américains et chinois se soient lancés dans cette voie.

Le fait est que les entreprises européennes perdent du terrain par rapport à leurs homologues américaines et chinoises, car la croissance interne constamment annihilée par la croissance nationale étouffe l'innovation et l'investissement, deux stimulants concurrentiels absolument nécessaires. Fait remarquable, dans le classement 2019 des plus grandes «licornes» du monde (des startups privées évaluées à plus d’un milliard de dollars), seuls 15 des 250 plus grands propriétaires d’entreprises étaient domiciliés dans la zone euro (contre plus de 175 aux États-Unis et en Chine). La BCE n’a pas été en reste, et c’est à juste titre l’une des banques centrales les plus accommodantes du monde au cours de la dernière décennie, accumulant des milliards d’euros d’endettement public et privé afin de maintenir les taux directeurs à un niveau égal ou inférieur à , 0%. Malgré quelques rebonds conjoncturels, la trajectoire structurelle de l’économie de la région n’est malheureusement pas améliorée.

À notre avis, cela est dû à quelques facteurs critiques. Premièrement, les décideurs sous-estiment les dommages causés au système bancaire par la combinaison actuelle de taux d’intérêt anormalement bas pour de plus longs. Les banques européennes sont aujourd'hui pénalisées par des taux négatifs, qui compriment les marges d'intérêt nettes et entravent les multiplicateurs économiques. Deuxièmement, les politiques d'achat d'obligations de la BCE ont également été incroyablement difficiles à concilier avec le cadre réglementaire du secteur des assurances Solvency II, qui a été mis en avant dans un contexte de dette publique à rendement négatif; contre le volet de responsabilité systémique pour les entités ayant des besoins de financement à long terme. Enfin, si les taux extrêmement bas et les achats d’obligations par la banque centrale présentent des problèmes en eux-mêmes, ils ont également fourni aux marchés les liquidités dont ils avaient cruellement besoin. Pourtant, au cours des deux dernières années, le programme d'assèchement du bilan de la Réserve fédérale a réduit les liquidités globales provenant du système financier et la BCE n'a pas pris des mesures pour renforcer la fuite des liquidités. Le calendrier de ses transferts de programme peut donc également être considéré comme: inutile (voir graphique).

Quelle mesure politique pourrait aider?

Tout ceci soulève la question clé: comment la BCE peut-elle influencer de manière positive le secteur privé et améliorer les perspectives de croissance de tous les Européens via la politique monétaire? Nous pensons que le fardeau exceptionnellement élevé imposé à la BCE pour stimuler la croissance nécessite une solution exceptionnelle. L'élément clé d'une telle solution serait de stimuler une demande de capital, de ne pas réduire davantage le coût de la dette et d'espérer qu'une région déjà surendettée recherchera un nouvel effet de levier à un coût de plus en plus réduit. Ayant presque épuisé ses options du côté de la dette, la BCE devrait envisager d'acheter des actions afin de réduire le coût des actions pour les entreprises européennes et réduire l’écart anormalement élevé entre le coût du capital et le taux de croissance économique. Une telle réduction du coût des capitaux propres (actuellement non compétitif) stimulerait la croissance par le biais d’un canal d’investissement organique plus approprié, y compris la recherche et le développement (R & D), qui pourrait générer un gain économique plus durable.

Bien que cette prescription de politique ne soit pas sans controverse et que certains puissent souligner le fait que la Banque du Japon a également acheté des actions en tant qu'outil de politique, avec apparemment peu d'avantages, nous pensons que la comparaison est une fausse équivalence. Le fait est que l’économie européenne ressemble à bien des égards plus à celle des États-Unis qu’au Japon. Par exemple, l’Europe a des termes de l'échange attrayants et de fortes entrées de capitaux. L’inflation des salaires et la trajectoire de l’emploi sont meilleures en Europe qu’au Japon, et si la démographie européenne est un vent contraire par rapport aux États-Unis, elle est loin d’être aussi mauvaise que celle des États-Unis. au Japon, en particulier dans certains pays clés comme la France. Au cours des dernières années, l'ensemble des politiques bien conçues et bien exécutées proposées par les décideurs de la BCE a été paralysé par le manque de suivi des finances nationales. Le président Draghi a appelé à plusieurs reprises à une augmentation de l'aide fiscale pour le continent, car la banque centrale a maintenu les taux réels bas, mais aucune aide significative n'est jamais arrivée.

Par conséquent, nous pensons que ces investissements en actions devraient être entrepris en partenariat avec les gouvernements régionaux; adapté à l’état de développement économique, à la croissance, à l’inflation et au climat des affaires des différentes parties de l’Europe. En tant que tels, outre le fait de tenter de réduire le coût des fonds propres européens, nous pensons que la BCE devrait collaborer plus étroitement avec les gouvernements des pays membres et avec les entreprises clés pour encourager les entreprises à réfléchir et à investir à plus long terme dans leurs activités, en particulier en mettant l'accent sur le secteur de la technologie, en ciblant l'éducation / formation, l'innovation et l'esprit d'entreprise. En s'associant avec des établissements d'enseignement, la banque centrale pourrait aider à cibler le problème du chômage des jeunes et à empêcher qu'une «génération perdue» ne devienne un problème insoluble pour les cinquante prochaines années. Le président Draghi s'est montré disposé à faire preuve d'audace face à la crise et nous espérons vivement que son successeur pourra faire preuve de perspicacité et de courage pour aider la région à sortir de la stagnation qui la caractérise depuis longtemps.

Rick Rieder, directeur général, est le responsable des investissements de Global Fixed Income chez BlackRock et est à la tête de l’équipe d’allocation des placements mondiaux.

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