La japonisation de l'Union européenne

(Conférence d'ouverture à la douzième conférence sur l'économie autrichienne organisée par l'Institut Juan de Mariana et l'Université Rey Juan Carlos, du 14 au 15 mai 2019.)

introduction

Le sujet de ma conférence d'aujourd'hui est la japonisation de l'Union européenne. Je voudrais commencer par une observation que Hayek fait dans son Théorie pure du capital. (Soit dit en passant, grâce à Union Editorial, nous venons de publier une édition espagnole impeccable, et je la recommande à vous tous.) Selon Hayek, le "meilleur test d'un bon économiste" est de comprendre le principe selon lequel "la demande de produits n'est pas demande de travail. " Cela signifie que c'est une erreur de penser, comme beaucoup le font, qu'une simple augmentation de la demande de biens de consommation entraîne une augmentation de l'emploi. Celui qui détient cette croyance ne comprend pas les principes les plus élémentaires de la théorie du capital, qui expliquent pourquoi il n'en est pas ainsi: la croissance de la demande de biens de consommation se fait toujours au détriment de l'épargne et de la demande de biens d'investissement, et puisque la plupart des emplois se trouvent dans les investissements étant les plus éloignés de la consommation, une simple augmentation de la consommation immédiate se produit toujours aux dépens de l'emploi consacré à l'investissement et donc de l'emploi net.

J'ajouterais à cela mon propre test d'un bon économiste: le test du professeur Huerta de Soto. Selon mes critères, le meilleur test pour déterminer si nous avons affaire à un bon économiste (et je ne veux pas nuire au test de Hayek) est de savoir si la personne comprend ou non pourquoi c'est une grave erreur de croire l'injection et la manipulation de l'argent peut apporter la prospérité économique. En d'autres termes, le meilleur test d'un bon économiste selon le professeur Huerta de Soto est de comprendre pourquoi l'injection et la manipulation d'argent ne sont jamais la voie vers une prospérité économique durable.

Comme il est logique, ni les keynésiens ni les monétaristes ne passeraient mon test ni celui de Hayek, et donc ils échoueraient et ne passeraient pas à la deuxième année. Par exemple, Keynes n'a jamais compris qu'il est possible de gagner de l'argent même lorsque les ventes de biens de consommation n'augmentent pas. Vous voyez, le profit est égal au revenu moins le coût. Les revenus peuvent rester inchangés, mais si vous réduisez les coûts, vous pouvez toujours gagner de l'argent. Et comment réduire les coûts à la marge dans un environnement de croissance économique normale? Eh bien, on remplace la main-d'œuvre (qui est plus chère que le matériel d'équipement, relativement parlant) par du matériel d'équipement. Et cet équipement qui va remplacer la main-d'œuvre aux étapes les plus proches de la consommation doit être produit par quelqu'un, et il génère un grand nombre d'emplois: les machines ne nuisent jamais à l'emploi; au contraire, ils le créent et à grande échelle.

C'est quelque chose que Keynes n'a jamais compris, et donc il aurait échoué à la fois au test de Hayek et au mien. La même chose serait arrivée à l'un des personnages qui, avec Keynes, a causé le plus de dommages non seulement à notre discipline, aux sciences économiques, mais aussi à la société. Les dommages sont survenus principalement parce que dans son travail Une histoire monétaire des États-Unis, il défend l'idée que la Grande Dépression de 1929 résulte de l'échec de la Réserve fédérale à injecter suffisamment d'argent; c'est-à-dire que son intervention ou sa manipulation de la masse monétaire n'était pas suffisante. Évidemment, je me réfère à Milton Friedman (qui est maintenant très apprécié par tous les banquiers centraux en faveur de ultra-laxiste politiques monétaires). Il aurait également échoué à mon test de compréhension que les injections et les manipulations monétaires ne sont jamais le chemin d'une prospérité économique durable.

L'histoire illustre encore et encore la solidité de la question essentielle que Hayek et moi demandons pour déterminer si un économiste sait vraiment de quoi il parle. Par exemple, nous pouvons regarder l'afflux massif de métaux précieux en Espagne après la découverte des Amériques. Loin de générer la prospérité, cet afflux a fait de l'Espagne un terrain vague, un véritable désert économique qui n'a atteint la prospérité économique des pays voisins que plusieurs siècles plus tard. En fait, l'arrivée de l'or a fait monter les prix nominaux; c'est-à-dire qu'il a fait chuter le pouvoir d'achat de l'unité monétaire en Espagne. En conséquence, les produits espagnols ont cessé d'être compétitifs, et il est devenu beaucoup moins cher d'acheter à l'étranger, donc dès que l'or est entré dans le pays, il a quitté nos frontières pour payer des importations massives. À la suite de ce processus, les produits traditionnels de la péninsule ibérique n'étaient plus compétitifs et leurs producteurs ont fait faillite et ont dû émigrer. N'oubliez pas qu'il y avait essentiellement trois itinéraires professionnels qu'une personne pouvait emprunter en Espagne à cette époque: «l'église, la mer ou la maison royale». En d'autres termes, on pourrait devenir pasteur ou entrer dans un couvent et vivre des bénéfices ecclésiastiques, traverser l'Atlantique à la recherche de sa fortune dans les Amériques ou servir le roi comme soldat en Flandre. Tout cela explique le retard économique traditionnel de l'Espagne, sa relative léthargie et son sous-développement depuis des siècles.

Une autre illustration historique est fournie par l'émergence de la banque à réserves fractionnaires: une autre tentative – d'abord privée, puis en coopération avec les banques centrales et les pouvoirs publics – d'injecter de l'argent en partant du principe que l'économie bénéficie de telles injections. En d'autres termes, l'idée est que créer des prêts à partir de rien sans le soutien de l'épargne réelle est quelque chose de positif et de favorable, et un certain nombre d'économistes l'ont défendu – même des économistes de renom tels que Joseph Alois Schumpeter, qui, par conséquent, ne passeraient pas mon test, soit, et échouerait mon examen. Cependant, nous ne discuterons pas maintenant des effets déstabilisateurs des banques à réserves fractionnaires sur le système économique. Vous connaissez déjà le contenu de mon livre Argent, crédit bancaire et cycles économiques et les arguments essentiels qui y sont développés.

Enfin, une autre illustration très claire de l'importance de notre test peut être trouvée dans les manipulations et injections monétaires sauvages avec lesquelles les autorités du monde entier ont réagi à la Grande Récession de 2008. Cette réaction atteint son apogée dans ce que nous appellerons le «Maladie économique japonaise» ou «maladie de la japonisation économique». En quoi consiste ce syndrome ou cette maladie, cette «maladie économique japonaise»? Nous allons d'abord examiner ses symptômes, puis les analyser théoriquement du point de vue de l'école autrichienne. Ensuite, nous examinerons dans quelle mesure cette maladie est contagieuse et il existe un risque de transmission à d'autres zones économiques, en particulier à l'Union européenne. Mais avant de commencer à analyser les symptômes de cette maladie, laissez-nous décrire le contexte historique immédiat de l'économie japonaise.

Le contexte de l'économie japonaise actuelle

Il faut remonter aux années 60, en particulier aux années 70 et au début des années 80. Je ne sais pas si vous savez (bien que je le sois certainement, parce que je l'ai vécu de première main lors de mes études de maîtrise en administration des affaires à l'Université de Stanford) que même si cela peut surprendre maintenant, pendant ces années, l'économie japonaise était l'une des les plus enviés et admirés au monde. Dans chaque école de commerce, le «miracle économique japonais» a été étudié avec enthousiasme. Les gens ont loué et même adoré la culture économique et entrepreneuriale japonaise, qui semblait en quelque sorte avoir quadrillé le cercle. Les travailleurs sont fortement protégés dans chaque entreprise, dans une ambiance quasi familiale, en échange de la fidélité réciproque absolue de chacun. Cela s'est déroulé dans un contexte d'innovation constante et de croissance économique continue des exportations. Il est vrai que le modèle reposait en grande partie sur la copie des innovations et découvertes antérieures des États-Unis et de l'Europe et sur leur lancement sur le marché à des prix beaucoup plus bas et à un niveau de qualité qui était initialement tout à fait acceptable, puis même très élevé. Cependant, ce modèle idéalisé, que tout le monde voulait suivre comme exemple pendant ces décennies, s'est avéré être en grande partie un mirage. Il a caché le fait que la culture japonaise et (surtout) l'économie japonaise étaient (et sont toujours) extrêmement rigides et interventionnistes, et que ce qui semblait pendant ces années être une économie très prospère et stable reposait en fait sur une énorme bulle de croissance, manipulation monétaire et expansion du crédit. La bulle a pris forme principalement autour du marché immobilier, et les prix dans les zones les plus prisées de Tokyo et d'autres villes japonaises importantes ont même atteint des milliers de yens et étaient indiqués par centimètre carré. Et dans cet environnement euphorique et frénésie spéculative, les grands conglomérats industriels japonais (zaibatsus) sont devenus de facto des institutions financières spéculatives qui, comme activité secondaire, relativement parlant, fabriquaient également des véhicules, des appareils électroniques, etc. Eh bien, au début des années 1990 , la bulle japonaise a éclaté, en parfaite adéquation avec notre théorie autrichienne du cycle économique. Pour vous donner une idée, l'indice Nikkei est passé de trente mille yens au début des années 90 à douze mille yens dix ans plus tard. Et encore aujourd'hui, près de trente ans plus tard, il n'a pas encore récupéré. Il y a eu un effondrement catastrophique du marché boursier, et un certain nombre des principales banques et institutions financières ont échoué, l'une après l'autre.

Nous devons concentrer notre analyse sur la réaction des autorités économiques et financières japonaises à l'éclatement de la bulle et à l'arrivée de la crise financière. Mais avant de faire cela, nous devons nous rappeler les quatre scénarios possibles qui peuvent suivre l'éclatement d'une bulle financière irrationnellement exubérante comme celle-ci au Japon.

Les quatre scénarios possibles qui peuvent se dérouler après une crise financière

Théoriquement, il existe quatre scénarios possibles qui peuvent se produire lorsqu'une bulle a éclaté et que la crise et la récession inévitables qui ont suivi ont frappé. Premièrement, les autorités économiques et monétaires pourraient insister pour continuer à injecter de l'argent dans une fuite en avant sans fin qui tend à empêcher l'arrivée de la récession. Finalement, l'hyperinflation se produit, comme nous l'avons vu à certains moments dans le passé: par exemple, après la Première Guerre mondiale, l'hyperinflation en Allemagne a presque détruit le système monétaire allemand et contribué à amener Hitler au pouvoir. Ce premier scénario est possible, et il s'est déroulé à plusieurs reprises dans le passé, mais il ne s'est pas déroulé au cours du dernier cycle ni dans le cas du Japon.

Le deuxième scénario est exactement le contraire. Il s'agit d'un effondrement absolu et total du système bancaire et financier. Lorsque le système monétaire disparaît, il doit à nouveau évoluer à partir de zéro et de la nouvelle monnaie doit être choisie pour remplacer la monnaie fiduciaire détruite et disparue. Il s'agit d'un autre scénario catastrophique possible qui ne s'est pas déroulé au cours du dernier cycle (ni aux cycles précédents, car les banques centrales ont été créées précisément pour soutenir les banques privées autant que nécessaire pour les empêcher de suspendre les paiements les unes après les autres, dans une réaction en chaîne ).

Le troisième scénario est généralement le plus courant. Avec de grandes difficultés, et malgré des manipulations monétaires plus ou moins timides ou isolées, rhétoriques ou réelles, l'économie réelle finit par se restructurer et s'adapter à la nouvelle donne. En d'autres termes, les facteurs de production sont supprimés à grande échelle des lignes d'investissement non durables et, dans un environnement de libre entreprise relative, les entrepreneurs finissent par retrouver leur confiance et commencent à détecter de nouvelles lignes commerciales et projets d'investissement durables, et de cette manière , la reprise commence progressivement. Il est vrai que les êtres humains n'apprennent pas, et une fois une reprise durable survenue, les incitations politiques et institutionnelles conduiront tôt ou tard à une nouvelle expansion artificielle du crédit qui plantera les graines du prochain cycle, etc.

Ce troisième scénario est celui qui s'est généralement déroulé dans le monde occidental à la suite des différentes crises financières et récessions qui l'ont dévasté. Par exemple, ce scénario s'est produit aux États-Unis après le dernier cycle économique américain. Nous devons nous rappeler que la bulle est née de l'économie américaine et, après la crise, la Réserve fédérale a injecté une énorme quantité d'argent (et en fait, la Réserve fédérale a dirigé et dirigé l'assouplissement quantitatif avec le Japon). Cependant, l'économie américaine est l'une des plus flexibles au monde. En fait, en termes relatifs, si quelque chose caractérise l'économie américaine, c'est sa grande flexibilité, sa remarquable capacité à éliminer rapidement les facteurs de production et à les réaffecter à d'autres investissements durables découverts par un esprit d'entreprise assez libre, agité et créatif. Par conséquent, malgré toute l'agression monétaire et l'interventionnisme croissant dans l'économie américaine, elle finit encore et toujours par se restructurer et ouvrir la voie à une reprise durable. Il est vrai que parfois la reprise commence lentement et, en fait, même aujourd'hui, l'économie américaine n'a pas encore été complètement restructurée et la politique monétaire n'a pas été normalisée. Comme nous le savons, les banquiers centraux trouvent extrêmement difficile d'augmenter les taux d'intérêt, et ils recherchent constamment la plus petite excuse pour les abaisser. Dans ce contexte, les taux d'intérêt à long terme ont été relevés à 3% (ce qui est insuffisant, car les taux d'intérêt devraient se situer autour de 4 ou 5% lorsque l'inflation attendue est de 2%). Et plus récemment, en réponse aux pressions politiques et sous prétexte d'une augmentation de l'incertitude, non seulement la normalisation monétaire a été paralysée, mais un recul a été fait et les taux d'intérêt ont été abaissés d'un quart de point. … Mais, en tout état de cause, l'économie américaine est très flexible et fournit ainsi l'exemple type d'une reprise qui, tôt ou tard, devient réalité.

Enfin, un quatrième scénario existe également et se pose lorsque l'environnement économique, en contraste frappant avec celui des États-Unis, est très rigide et lourd de taxes, d'interventionnisme et de réglementation. Dans ce contexte très rigide, lorsque les autorités monétaires insistent pour injecter une grande quantité de monnaie, le syndrome que j'ai appelé «maladie économique japonaise» ou «japonisation économique» se produit inévitablement. Et ce cocktail d'une grande rigidité institutionnelle, de lourdes taxes, de marchés du travail hautement réglementés, ainsi que d'une intervention croissante de l'État dans l'économie à tous les niveaux, de manipulations intenses et d'injections d'argent débridées, est précisément ce qui caractérise l'économie du Japon et menace de se propager à d'autres zones économiques du monde, à commencer par l'Union européenne.

En effet, les autorités japonaises ont répondu à l'éclatement de leur bulle par un trop laxiste politique monétaire, dans laquelle il a également été décidé qu'il y aurait un roulement continu des prêts. En d'autres termes, les entreprises incapables de rembourser leurs prêts se sont vu proposer de nouveaux prêts pour rembourser les anciens, etc., et la banque centrale japonaise a soutenu et promu le tout. Au Japon, il est culturellement inacceptable qu’une entreprise échoue; il est culturellement inacceptable que des travailleurs soient licenciés. Chaque entreprise est comme la mère d'une grande famille et elle doit assurer la sécurité et l'emploi de tous les membres. Bien qu'officiellement, les chiffres du chômage puissent être très bas et que tout le monde semble avoir un emploi, nous devons nous souvenir des photos de ces grands départements de nombreuses entreprises japonaises, où l'on voit des employés dormir ou ne rien faire. Officiellement, ils fonctionnent, mais évidemment le chômage caché est massif, et la baisse de productivité et la perte continue de compétitivité relative sont très importantes (surtout en ce qui concerne la Chine, la Corée du Sud et les autres économies asiatiques émergentes). De plus, les taux d'intérêt ont été presque réduits à zéro et, en plus, le gouvernement a ajouté une politique budgétaire agressive qui a poussé les dépenses publiques à travers le toit.

Eh bien, c'est toute cette combinaison de mesures de politique économique qui est à l'origine du quatrième scénario, que nous avons appelé «japonisation», et auquel je consacre ma conférence aujourd'hui. Dans un environnement de grande rigidité institutionnelle et économique, comme au Japon, les manipulations monétaires massives et l'augmentation effrénée des dépenses publiques bloquent toute incitation possible à une restructuration spontanée de l'économie. En conséquence, les facteurs de production ne sont pas transférés des projets où ils ont été investis par erreur vers des lignes d'investissement alternatives et durables, que les entrepreneurs ne pouvaient découvrir que dans un environnement de liberté, de flexibilité économique et de confiance. C'est ainsi que le Japon est entré dans une période indéfinie de récession et de léthargie économique qui a déjà duré plusieurs décennies et dont il n'est pas encore parvenu à sortir.

Les soi-disant abénomiques et les principaux symptômes actuels du syndrome de japonisation économique

Il serait inutile et ennuyeux d'analyser maintenant toutes les vicissitudes de l'économie japonaise au cours des dernières décennies, mais nous nous concentrerons sur (et cela fournit une excellente illustration de mon propos) Abenomics, la énième et dernière tentative de stimuler l'économie japonaise . L'abénomique est une politique économique à peu près identique. Il tire son nom de son sponsor, le Premier ministre japonais, Shinzo Abe, qui a désigné Haruhiko Kuroda, le gouverneur de la banque centrale du Japon, pour mettre en œuvre ce qui a été une tentative infructueuse.
En quoi consiste Abenomics? Comme je l'ai dit, cela consiste à faire plus, beaucoup plus, de même. Si quelque chose caractérise la politique économique du Japon, c'est qu'elle a utilisé et appliqué – et avec beaucoup d'enthousiasme et de naïveté – tout l'arsenal des prescriptions interventionnistes monétaires et fiscales contenues dans les manuels de monétarisme et de keynésianisme, mais sans résultat. Dans le dernier chapitre d'Abenomics, la Banque du Japon a adopté une approche encore plus agressive (si possible) et complètement ultra-laxiste politique monétaire. En fait, les "politiques monétaires non conventionnelles" ne sont pas nées de la Réserve fédérale, mais, à partir de mars 2011, précisément de la mise en œuvre pionnière de l'assouplissement quantitatif par la banque centrale japonaise. Tout cela a été combiné avec une dose supplémentaire, encore plus importante et plus disproportionnée de dépenses publiques, qui a fait monter en flèche le déficit budgétaire. Et cette prescription de la même chose est ce dont les autorités japonaises dépendaient pour sortir le Japon de sa léthargie. Eh bien, à l'exception d'une "amélioration" économique de courte durée, qui découle de la dépréciation du yen et a quelque peu stimulé les exportations au départ, la léthargie est de nouveau rapidement revenue. Bref, rien n'a été fait, sauf pour faire de l'économie japonaise la plus endettée du monde.

En fait, la dette publique du Japon équivaut à 250% de son PIB. C'est facile à dire, mais ici en Europe, nous critiquons le Portugal et l'Italie, dont l'endettement se situe entre 110 et 130%, et la Grèce, avec un chiffre de 170%. Autrement dit, ces pays sont à peu près moitié moins endettés que le Japon à 250 pour cent du PIB. Quant au déficit annuel des comptes publics japonais, il ne s'agit pas, par exemple, des 3% fixés comme limite dans la zone euro ni même de 4 ou 5%. Le déficit annuel des comptes publics japonais est de 6%, tandis que la croissance économique s'est presque stabilisée. En d'autres termes, il s'agit d'un cas de léthargie économique claire et d'inflation très faible (dont nous parlerons plus loin): des taux d'intérêt autour de zéro voire des taux négatifs, une inflation de 1%, et apparemment le "plein emploi" (avec un volume très élevé) du chômage caché et des pertes continues de productivité et de compétitivité).

Pour utiliser un terme militaire, le Japon a déjà épuisé toutes ses munitions interventionnistes disponibles, et non seulement il n'a rien obtenu, mais le résultat a été contre-productif et décevant. Tout ce qui pouvait être essayé a été essayé et aucun objectif tangible n'a été atteint. Et maintenant, la question clé est: pourquoi rien n'a été réalisé? Et la réponse est claire: parce qu'au cours de toutes ces décennies, il n'y a pas eu de réformes structurelles pour libéraliser l'économie, libéraliser le marché du travail, introduire une déréglementation au milieu d'un interventionnisme étouffant à tous les niveaux, baisser les impôts partout, réorganiser et équilibrer les comptes publics, ni même réduire les dépenses publiques.

Et bien que ce soit un résultat très pitoyable, le principal message de ma conférence aujourd'hui est que cette maladie ou syndrome économique japonais pourrait facilement être transmis à d'autres économies et cesser d'être exclusif au Japon. En d'autres termes, ce scénario de japonisation pourrait se déployer dans n'importe quelle autre économie dans laquelle les mêmes conditions existent et auxquelles on répond de la même manière – à savoir tout environnement très rigide sans flexibilité économique, dans lequel les entrepreneurs ne sont pas en mesure de retrouver la confiance nécessaire parce qu'ils sont submergés par les réglementations, les taxes, l'intervention et le harcèlement de l'État, ainsi que par de sérieuses manipulations monétaires et fiscales. Mais avant d'analyser s'il existe ou non un risque que cela se produise dans l'Union européenne, faisons d'abord quelques réflexions analytiques qui nous permettront de mieux interpréter ce qui pourrait arriver (si ce n'est pas déjà le cas). Concrètement, que dit la théorie économique autrichienne de ce phénomène lié à la maladie économique japonaise ou au syndrome de la japonisation économique?

L'analyse autrichienne du syndrome de la japonisation économique

En bref, le principal message révélé par les outils analytiques de l'école autrichienne est que le seul moyen de retrouver une prospérité économique durable après une bulle spéculative et une expansion du crédit (qui, comme nous le savons déjà, conduit invariablement à une crise financière et à une récession économique ) est de promouvoir la libéralisation économique et la libre entreprise à tous les niveaux. Il n'y a pas d'autre moyen.

Cela signifie que dans les économies très rigides, un certain nombre de réformes structurelles fondamentales doivent être menées. Fondamentalement, ils sont tous de nature microéconomique et aucun n'a à voir avec la manipulation macroéconomique de la masse monétaire ou des dépenses budgétaires. Les politiciens et les autorités monétaires succombent inévitablement à la tentation de se livrer à de telles manipulations dans des contextes de grande rigidité institutionnelle, de crise financière et de récession économique. En quoi consistent précisément les réformes microéconomiques nécessaires? Fondamentalement, ils consistent à déréglementer systématiquement l'économie; libéraliser les marchés, en particulier le marché du travail (clé dans le cas du Japon et de l'Union européenne); réduire et réhabiliter le secteur public et les dépenses publiques; minimiser les subventions et réformer «l'État providence» pour rendre la responsabilité aux citoyens; et la baisse des impôts qui surchargent les agents économiques, en particulier les impôts sur les bénéfices des entreprises et l'accumulation de capital.

Nous devons nous rappeler que les bénéfices sont les signaux qui guident les entrepreneurs sur le marché dans leur recherche constante d'investissements durables. Et un régime fiscal qui fait baisser les bénéfices macule essentiellement les signaux de circulation qui nous guident sur le marché, ce qui rend inévitablement le calcul économique chaotique et donne lieu à une mauvaise affectation de ressources rares. De plus, les impôts sur le capital ont un effet particulièrement défavorable sur les salariés, et en particulier sur les plus vulnérables, car leur salaire dépend de leur productivité, qui dépend à son tour du montant cumulé de capital bien investi par travailleur. Par conséquent, pour stimuler le développement économique et faire monter les salaires, ce qu'il faut, c'est l'accumulation par habitant d'un volume toujours croissant de biens d'équipement bien investis. Si les capitalistes sont harcelés et que le capital est imposé, l'accumulation de capital est bloquée au détriment de la productivité du travail et, finalement, des salaires.

Toutes les réformes mentionnées visent à encourager l'efficacité dynamique de nos économies et à promouvoir un environnement dans lequel la confiance des entrepreneurs se rétablit rapidement et les entrepreneurs peuvent détecter les erreurs d'investissement commises au stade de la bulle et transférer massivement les facteurs de production des projets dans lesquels ils se trouvaient. par erreur investi dans des projets d'investissement durable. Certes, ces nouveaux projets d'investissement durable ne seront pas découverts par l'État, ni les ministères, ni les fonctionnaires, ni les experts, mais uniquement par une armée d'entrepreneurs motivés dans un contexte où ils ont retrouvé leur confiance.

Par conséquent, nous avons besoin d'un environnement favorable au monde de l'entreprenariat et de l'économie libre, un environnement dans lequel les impôts sont bas et jamais expropriateurs, et dans lequel il vaut la peine pour les entrepreneurs d'accepter l'incertitude dans la recherche et la mise en œuvre continues d'investissements rentables. projets.

Que se passe-t-il lorsque, au lieu d'encourager ces réformes structurelles, aucune n'est mise en œuvre, l'économie reste rigide, et les seules réactions, comme nous l'avons vu dans le cas du Japon, sont une injection massive de masse monétaire, la baisse des taux d'intérêt à zéro, et une augmentation des dépenses publiques? Dans ce cas, deux effets très importants se produisent. Tout d'abord, un ultra-laxiste la politique monétaire est vouée à l'échec; en d'autres termes, il s'empêche d'atteindre son objectif et ne peut donc produire aucun des résultats escomptés (pour des raisons que nous examinerons bientôt). Deuxièmement, une politique monétaire ultra-laxiste agit comme une véritable drogue qui bloque toute incitation politique et institutionnelle potentielle à lancer, soutenir et achever les réformes structurelles nécessaires. Ce sont les deux effets les plus importants. Une politique monétaire ultra-laxiste est vouée à l'échec et n'atteint pas ses objectifs, et en même temps, elle bloque presque automatiquement toute incitation à mener des réformes structurelles dans la bonne direction. Et, comme nous le verrons, cela nous touche en Europe, surtout si nous rappelons la politique monétaire que la Banque centrale européenne a menée.

Il existe plusieurs raisons pour lesquelles une politique monétaire ultra-laxiste est vouée à l'échec. Pour commencer, si le taux d'intérêt est ramené à presque zéro, le coût d'opportunité de la détention de soldes de trésorerie est pratiquement éliminé. Autrement dit, dans une économie normale dans laquelle les taux d'intérêt se situent entre 2 et 4%, la détention d'argent en espèces implique ce coût d'opportunité. Si vous n'investissez pas l'argent, vous ne recevez pas ce taux d'intérêt. Si les banques centrales abaissent artificiellement le taux d'intérêt à zéro, le coût de la conservation de cet argent en espèces dans votre poche est nul en termes d'intérêt. Cela explique pourquoi les politiques monétaires ultra-laxistes sont toujours accompagnées de pair par une augmentation de la demande de monnaie. En d'autres termes, les gens gardent dans leurs poches une grande partie de l'argent injecté. Surtout, si, comme cela se produit dans notre environnement, les réformes structurelles ne sont pas menées, l'économie reste très rigide, alimentant ainsi une grande incertitude quant à l'avenir. En fait, l'une des principales raisons de détenir des soldes de trésorerie est précisément de pouvoir faire face et de réagir à tout événement imprévu qui pourrait survenir. Le désir de pouvoir faire face aux incertitudes futures est l'une des principales raisons pour lesquelles nous demandons de l'argent. Et dans de telles circonstances de grande incertitude et d'une économie rigide et hautement contrôlée inondée d'argent injecté, où le coût d'opportunité de la détention de soldes de trésorerie est nul, la chose la plus sensée à faire est sans aucun doute de conserver votre liquidité.

À cela, il faut ajouter que la plupart des entrepreneurs restent méfiants et effrayés à cause de ce qui s'est passé lors de la dernière crise financière et économique, au cours de laquelle ils ont beaucoup perdu, et ils voient que l'économie est toujours très contrôlée, qu'il est pratiquement impossible de faire un pas sans demander la permission des autorités, qu'il existe de nombreuses difficultés bureaucratiques et liées au travail, etc. De plus, les entrepreneurs sont pleinement conscients que si, malgré tout, ils atteignent la cible et réussissent, l'État, à travers divers impôts (impôt sur les sociétés, impôt sur le revenu et impôt sur la fortune), va prendre plus de la moitié des bénéfices ils gagnent. Dans de telles conditions, nous pouvons comprendre que la grande tentation des entrepreneurs est de jeter l'éponge et d'éviter les ennuis. ("Que invierta su puta madre!" (Laissez un autre imbécile investir!), Comme le sentiment est exprimé graphiquement sur les t-shirts que mes étudiants ont conçus et distribués avec succès sur le campus universitaire.)

Nous devons garder à l'esprit que toutes les actions économiques sont incrémentales et qu'à la marge, plusieurs milliers de mesures d'introduction qui auraient été prises pour rechercher des projets entrepreneuriaux durables dans la bonne direction et les lancer ne sont pas prises. Et cela explique la différence entre une économie qui commence à se redresser durablement, mais peut-être avec beaucoup de difficultés, comme dans le cas des États-Unis, et une économie qui reste indéfiniment léthargique ou en récession, comme dans le cas du Japon.
Cependant, les banques centrales nous vendent l'idée que la solution consiste à injecter des sommes massives et à abaisser les taux d'intérêt à zéro afin que le système bancaire accorde des prêts (viables ou non) et que les gens soient inspirés à les demander. Et pour que les banquiers évitent les erreurs et prêtent judicieusement (pas aux mauvaises personnes), toutes sortes de précautions, d'inspections et de nouvelles réglementations bancaires (Bâle I, II et III) sont établies, ainsi que des exigences de fonds propres de plus en plus élevées, etc. Et au final, que se passe-t-il? Eh bien, le système bancaire n'est pas en mesure de prêter l'argent qui lui est pratiquement donné gratuitement, car les entrepreneurs ordinaires en tant que groupe restent méfiants dans un environnement de grande incertitude et de méfiance, et, par conséquent, ils remboursent leurs anciens prêts plus rapidement qu'ils n'en demandent de nouveaux . Cela provoque une contraction monétaire supplémentaire qui bloque, compense et stérilise en grande partie les effets attendus de l'injection de monnaie.

Par conséquent, les injections monétaires sont vouées à l'échec; ils n'atteignent aucun de leurs objectifs; ils bloquent et paralysent la reprise; et ils n'augmentent jamais la prospérité.

À ce stade, nous arrivons à l'indignation maximale: des taux d'intérêt négatifs. Dans une économie de marché naturelle et incontrôlée, les taux d'intérêt ne peuvent jamais être négatifs. Si le taux d'intérêt est négatif – par exemple, si je vous prête mille euros, et au bout d'un an, vous ne devez rembourser que 990 – évidemment, c'est un encouragement pour les gens à ne rien faire et à éviter d'investir. Cela motive les gens à laisser l'argent dans leurs poches et un an plus tard à rembourser exactement 990 euros, et à gagner dix euros sans rien faire et sans avoir à prendre de risque entrepreneurial ou à subir le harcèlement et l'incompréhension des bureaucrates. Si, en tant qu'entrepreneur, je demande des ennuis, investis et que les choses tournent mal, je ne pourrai peut-être même pas rembourser les 990 euros, et si je gagne quelque chose, la moitié sera prise, des fonctionnaires viendront après moi et les syndicats rendront ma vie misérable. In contrast, with negative interest rates, the best thing to do is to endlessly request loans, sit on them and do nothing, and then pay back less than the borrowed amount, keep the difference, and make a sure profit without taking on any risk. Therefore, in conceptual terms, a negative interest rate leads directly to doing nothing, to lethargy, and to economic Japanization.

Furthermore, the aberrant monetary policy of negative interest rates has another very harmful side effect: The policy is used to automatically finance the public deficit at no cost and without limit, thus blocking the few incentives that might remain for governments to implement any structural reform. In contrast, such a monetary policy encourages the authorities to increase subsidy policies and vote buying, which inevitably sink our societies into demagoguery and populism. Indeed, we have a crystal clear illustration of what I am talking about: in our own country, Spain, and in the rest of Europe, practically the same day the European Central Bank introduced quantitative easing in 2015, all reforms were paralyzed. And the countries that needed them the most and were about to adopt them, but had not yet done so, shelved them indefinitely. Therefore, policies of monetary manipulation do not achieve any of their objectives; they are self-defeating; and they block the only thing that could pull the country out of its lethargy: the necessary structural reforms and economic liberalization.

And now, the final blow. Stunned and disconcerted, central bankers see that they are achieving none of their objectives and are simply turning their economies into drug addicts, since at the slightest mention of withdrawing the stimuli, the economies sink into recession. And because these authorities see no way out of this vicious circle they themselves have created, all that occurs to them is to recommend the adoption of a fiscal policy involving vigorous increases in public spending. This is even worse, because it distorts the real economy even further by placing a growing number of productive factors in projects which depend on the government and have no more sustainability than a mere political decision. For instance, in Spain, employment has increased due mainly to the public sector and to projects related to it (and in the case of Japan, to projects connected with the 2020 Olympic Games). However, the growing volume of public-sector employment is not sustainable, and its continued existence is not backed by consumers and will depend solely on the future decision of politicians to maintain that expenditure or not. Again, such fiscal policies prepare the ground even more (if that is possible) for the development of the Japanese economic illness.

The Chances of the Japanese Illness Spreading to Other Economic Areas: The Case of the European Union

We will now analyze the influence this Japanese illness has been exerting on other economic areas, particularly following the last financial crisis and the Great Recession of 2008.

I am not going to expand too much on the United States. I have already mentioned that the fundamental difference between the Japanese and the American economies is that the latter is far more nimble and flexible. That is why, despite all of the errors and monetary aggression, the American economy has been realigned relatively rapidly. In other words, despite quantitative easing, it has come out of the recession because it has very significantly restructured and corrected many of the errors committed. Nevertheless, this has not been fully achieved: there are still very large companies and sectors in the American economy that remain heavily dependent on cheap money. In any case, the Americans have dared to raise interest rates, though they have done so very hesitantly and later lowered them, which could mean they are in the typical starting phase of a new expansion of credit, which would, in turn, indicate the beginning of a new cycle within a few years. The obstacle is posed by Trump's policy of protectionism, because if new tariffs are established, they would artificially force an erroneous allocation of productive factors toward a more closed economic and entrepreneurial structure, one that is, therefore, less productive and less open to foreign trade. This added uncertainty has been used by the Federal Reserve precisely as an excuse to temporarily suspend or even reverse its policy of monetary normalization. On the slightest pretext, central bankers are always ready to justify lowering interest rates, but they find it extremely difficult to start raising them. However, though the US economy is the largest in the world, let us not dwell any more on the United States, with its particular problems. Instead, let us focus on the economic area closest to us and currently of the most interest to us.

The case of the European Union is far more interesting. To begin with, the policy of the European Central Bank (ECB) has gone through two very distinct stages. There was a prior stage in which the European Central Bank intervened, more or less like the Federal Reserve did, but still without taking the step toward aggressive quantitative easing. During this first stage, which lasted until the year 2015, the euro served to discipline the most spendthrift European governments, above all those of the periphery countries. As there were public deficit obligations to meet, a crisis of sovereign debt (not of the euro) emerged in certain countries, including Spain, and the European Central Bank used this crisis to force the implementation of the necessary reforms in various countries, including Spain. The ECB even intervened in the economies of several countries, among them, Ireland, Greece, and Portugal. In the countries where reforms were put into effect, economies were restructured and eventually overcame the crisis. This is the case of our own country, Spain, in which the government, with great difficulty, in a very lukewarm manner, and committing the grave error of emphasizing tax increases more than reductions in public spending, took several steps in the right direction by undertaking certain structural reforms our economy needed.

The most serious problem has arisen during the second stage, when the ECB introduced needlessly (since M3 growth was already close to 4 percent at the beginning of 2015) its ultra-lax monetary policy of lowering interest rates to zero (and even less than zero) and especially when it implemented its own, very aggressive quantitative easing. In fact, the ECB actually purchased sovereign and corporate debt at a pace of eighty billion euros a month, which meant almost one trillion euros of newly created money (or increases on the ECB's balance sheet) per year. This was equal to 10 percent of the GDP of the Eurozone for almost all of four long years — 2015, 2016, 2017, and 2018, when the program was temporarily suspended and then reintroduced amid strong controversy and with the express opposition of Germany, France, Holland, and other countries in November of 2019 (at a pace of twenty billion a month).

This second stage of the ECB has been disastrous. At the very moment this ultra-lax monetary policy was initiated, as the case of Spain illustrates, all of the policies of structural reform, reductions in spending, and liberalization that the very rigid European economy needed were suddenly suspended. Clearly, compared with Japan, Europe is composed of a heterogeneous set of economies. While Japan comprises a very uniform economy and society, the economic variety in Europe is much greater. Some of Europe's economies were already on a relatively sound footing, for other historical and political reasons, as in the case of the German economy. Other economies are very rigid, and in a certain sense more Japanized, despite their wealth, and these are the truly "diseased economies of Europe": France and, particularly, Italy. These economies have a very long list of pending structural reforms, and they have implemented practically none of them, especially since the ECB started purchasing their public debt. Finally, another group of countries had launched structural reforms in the right direction; some of these countries — like Ireland and Portugal, and even Greece — have already nearly completed them; while others — like Spain — are only halfway there. The countries that have managed to complete their reforms are very fortunate. But in Spain, all subsequent reforms — those which had been planned but were still pending — were suspended. If we are not careful, this will have a very high social and economic cost, especially if populism is strengthened, based on the increases in taxes, subsidies, and public spending the socialist administration has announced.

In many ways, the German economy is paradigmatic. To begin with, it is an export power. But how has it come to export so much? It exports so much, because it produces very high-quality products. And why does it produce products of outstanding quality? Because traditionally, the German entrepreneurial culture has developed in a very difficult trade environment; that is, with a currency, the German mark, that has steadily appreciated, thus making it harder and harder to export anything. And in this context, the only way to export products is to produce the best ones in the world. In other words, under such circumstances, the Germans had no choice but to discover, innovate, produce, and introduce the very best products in the world – whether vehicles, precision instruments, machinery, etc. So, in spite of all the false logic of the competitive monetary depreciation advocated by Keynesians and monetarists, Germany became one of the strongest export powers in the world. This flies in the face of the protectionist analysis of Keynesians and monetarists. It is a strong currency, and not a weak one, which in the long run fuels entrepreneurial success and triumph as an exporter. But most analysts are conceptually impaired by their mathematical models, in which competitive depreciation appears to be the ideal recipe, since it immediately leads to an apparent, short-term prosperity which derives from the fleeting increase in exports that every depreciation makes possible. This prosperity is "bread for today, hunger for tomorrow." It is fundamentally deceptive and short-lived, and it involves the unavoidable cost of dampening the creative and innovative entrepreneurial spirit, the drive to make things better and better. Why should we make an effort, if, with a weak currency, our products sell themselves? Remember my "best test of a good economist": Monetary and fiscal manipulation will never produce sustainable economic prosperity, but the opposite. However, most of my colleagues would fail my exam; the proof of that lies in the fact that they constantly praise quantitative easing whenever it is launched in Europe. Without a doubt, this policy depreciated the euro, and the euro's loss in value has permitted Germany, in the short term, to export products much more easily, and consequently, it has neglected, relatively speaking, its traditional competitive advantage based on perpetual improvements in quality. The depreciated euro has acted like a drug. It has generated fat instead of muscle on the German economy and, to a certain extent, has allowed it to rest on its laurels. As a result, Germany is now obliged to at least recover its lost muscle, if the country does not actually go into a recession.

France and Italy are horses of a different color. Their economies are extremely rigid, and it is practically impossible to carry through a single reform in them. Take, for instance, Macron, with all of his promised reforms, practically none of which he has accomplished. Adopt reforms in France? Never! It is practically impossible, and so France, which is a very wealthy country, is rapidly approaching Japanization and the illness of indefinite lethargy.

Italy's situation, though more picturesque, is even worse than that of France. And as for the rest of the periphery countries, we have already discussed them, especially our own country, Spain. All signs point to a slowing down of the economic growth Spain has enjoyed due to the timid reforms in the right direction adopted in the past and to a number of tailwinds that are tending to disappear. This situation certainly does not bode well, especially if, as the socialist administration is announcing, taxes and public spending are raised and regulations are tightened (minimum-wage increases, the regulation of the rental market, the obligation for workers to clock in at work, etc.).

Several Unsustainable Economic Myths

I would like to conclude with a critical look at several powerful and tiresome economic myths we read and hear about again and again in the newspapers and on television.

The first myth is that the increase in the minimum wage in Spain (from 600 to 900 euros, and eventually to 1,000 or 1,200 euros) is not having a negative effect on employment. All of economic theory shows that rises in the minimum wage do boost unemployment, the underground economy, and the misallocation of the labor factor. Theoretically, the only way such a rise could possibly not have these negative effects would be if the government set the new wage lower than the already freely existing market wage. But in that case, why set one at all? However, that is not the way it works. Moreover, as a result of this change, if, in the constellation of different jobs and wages, there is even one worker whose discounted marginal value product is less than the legal minimum, that will be sufficient to keep that worker from being hired or, if already working, to cause that worker to be let go. Without a doubt, this measure will cause – and is already causing – unemployment and a misallocation of resources (though in economics, changes always take place gradually and at the margin). The very Bank of Spain has published a study in which it predicts that at least 150 thousand jobs will be destroyed, and these are jobs done by the most vulnerable people (young people just entering the workforce, women, immigrants, etc.). For instance, it is obvious that an immigrant who has, with great difficulty, managed to get his papers in order, is going to have a very hard time finding a job if the cost to the entrepreneur of hiring him is going to be, including social security, over sixteen thousand euros a year (nine hundred euros a month, in fourteen paychecks, plus 30 percent in social security). Nobody is going to hire him! (And clearly, very few families are going to be able to afford to pay sixteen thousand euros a year to the people who care for their elderly members, or to their domestic workers, a sector which, up to now, has employed hundreds of thousands of people.) So, our immigrant will most likely be forced to wander from place to place in the underground economy. The government hypocrisy in this matter is staggering. We welcome everyone ("Refugees welcome!"), but mind you, no one is going to find a job here in the formal economy, because now the minimum wage is 900 euros , and the government plans to raise it to 1,000 and even to 1,200 euros. (And why not raise it to two thousand or even more, if employment will not be affected?)

The second myth I have often commented on is that central banks saved our economies during the Great Recession. This is the myth of the arsonist-fireman, for it was precisely central bankers themselves who orchestrated the credit expansion and generated the bubble that later led inexorably to a crisis and a recession. And now they look like the ones responsible for saving the day, because they kept banks from failing. Then again, they saved Bankia, but they allowed the Banco Popular to go under, because it was smaller. They made mistakes, like when they let Lehman Brothers collapse and everything else nearly collapsed with it. Clearly, central bankers have intervened in an irresponsible, ad hoc manner that generates great uncertainty and constant financial instability.

The third myth is that quantitative easing was necessary to avoid a deflationary crisis. This is untrue. For instance, the European quantitative easing was unnecessary. When it was initiated in January of 2015, the European M3 was already growing on its own at a rate of 4 percent; that is, at a rate very close to the target of 4.5 percent. Quantitative easing was totally unnecessary, and as I have argued, it has had a very damaging and self-defeating effect and has completely blocked the reforms the Eurozone needed. Even Mario Draghi 's old rhetoric that monetary policy does not replace the necessary structural reforms the different countries must make to meet their Maastricht obligations was, after the quantitative easing, almost totally forgotten and replaced with a desperate request for more fiscal spending. By now, it is so obvious that no one is making structural reforms because the European Central Bank is financing governments for free that it would be hypocritical to keep mentioning such reforms. It is obvious that the ECB has betrayed its founding principles. Ultimately, it is financing the public deficit of all the countries. (Remember that it already owns 30 percent of their outstanding public debt, including Spain's.) Furthermore, it attempts to stimulate economic growth (like the Fed), when it has authority only to maintain monetary stability. Consequently, the ECB has become a hostage to its own errors, its ultra-lax monetary policy. The moment it announces it is withdrawing this policy, a recession will hit, and no one is willing to deal with it. And if the ECB continues to inject money, it will fully Japanize the Eurozone and sentence it to indefinite lethargy in an environment of constant discord between the members of its governing council, which is already thoroughly politicized.

The fourth myth ( or rather, dogma of faith) is that inflation must be less that 2 percent but close to 2 percent. Mais pourquoi? Where did that magical figure come from? It came from mathematical models. All the "experts" locked themselves into a meeting room — the governors of the ECB, the Bank of Japan, the Federal Reserve, the Bank of England, etc. And bingo! They determined the rate should be 2 percent. But why 2 percent? It is a bizarre, totally arbitrary target and one that is very difficult to reach in an environment in which productivity has risen as much as it has at the beginning of this century, as a result of the technological revolution and the introduction of numerous innovations. In this context, 2 percent is an unrealistic goal, and attaining it requires a super-lax monetary policy which causes all of these effects we have discussed. These effects destabilize the economy and the financial world and, as we have seen, they lead to the process of Japanization in rigid economies like ours. A couple of years ago, I was invited to a meeting at the Kiel Institute for the World Economy. The meeting was also attended by, among other experts, a former head economist at the ECB. Well, we eventually arrived at the conclusion that, under the current circumstances, the inflation target should not be 2 percent, but 0 percent, and the reference target for M3 growth should be between 2 and 2.5 percent. If this had been the target, we would have been spared the ultra-lax monetary policy and the Japanization process. And — paradox of paradoxes — very recently, there has been talk of making the target more flexible, but not to suspend the ultra-lax policy (an unnecessary policy when the inflation target is lowered to O or 1 percent), but to justify higher inflation rates throughout the cycle (which "compensate for" the prior downward disparities). What logic!

The fifth myth you will have heard is that the natural rate of interest is falling. What hypocrisy! They artificially lower the interest rate to zero ( or even make it negative), and then they argue that the natural rate is dropping! Nobody can observe the natural rate of interest. All that can be observed is the gross interest rate in the credit market. In the absence of coercive intervention, this rate includes the natural rate of interest, premiums for expected inflation or deflation, and risk premiums (and occasionally, in the very short term, a negative liquidity premium). But it is obvious that no one can observe the natural rate of interest. Some people say: "Well, a proxy might be provided by the interest rate on 'risk-free' bonds." One moment! It is precisely risk-free sovereign bonds that you are compulsively buying and generating in their markets a bubble the likes of which had never been seen before! What brazenness and hypocrisy!

The sixth and last myth we are going to discuss is the mantra that interest rates are very low because people are saving a lot and the population is aging. It is said that Japanization is due to the fact that the Japanese population is aging more and more and is saving a great deal. This argument is false and confuses saving with inflation (inflation in the traditional Austrian sense of monetary growth). Benjamin Anderson used to say that according to this argument, the bigger the injection of money, the greater the saving! Of course, money is injected, and people all hold it in their pockets, as we have seen, and then it is argued that people are doing a lot of saving. But no. What is happening is that there is an increase in the demand for cash balances (stock), which should not be confused with an increase in saving (flow). And as for the aging of the population, that argument is also weak. When people retire, they consume what they had saved before. We must realize that in Japan, the demand for money has increased dramatically, and this increased demand is largely being channeled into government bonds, which are treated as cash. What a time bomb for Japan should the bond markets collapse!

Remember what we have said about these tiresomely repeated myths, so that you can refute them when you hear them even from prestigious minds in our discipline.

Conclusion

I will now conclude where I began when I presented my alternative test to complement Hayek's, and my conclusion is that monetary and fiscal stimuli fail because they do not attack the underlying problem. The underlying problem is the rigidity of the economy; that is, excessive regulation, high taxes, unbridled public spending, and the resulting demoralization of entrepreneurs. An economy can emerge from a crisis and a recession only if the entrepreneurial class is motivated. I am not talking about Keynes's "animal spirits," which make us manic depressive. We entrepreneurs have been harassed and demoralized by force. As long as the authorities continue making regulations, raising taxes, and giving money away, the easiest thing to do is to hold onto our money and let others do the investing, those who want to (and there are very few of them, if any). Furthermore, easy money blocks the implementation of any free-market reform and makes it politically impossible. So, the only way our economies can escape Japanization — structural stagnation and low inflation — is blocked. And what is our only escape from this problem, toward which we are dangerously sliding in the Eurozone? Our escape is our great challenge for the coming years: the challenge facing France (which seems to have no escape), the challenge facing Italy, and the great challenge facing Spain as well. It is true that France has a very wealthy economy and a large amount of accumulated capital, as Japan does, but this tends to conceal the problems. The stubborn facts and results are clear: lethargy and the failure of any reform-oriented policy. What is the only way out of this vicious circle we are dangerously entering? Well, that is clear: We must normalize monetary policy as soon as possible and create a framework that forces governments to implement the painful structural-reform measures our economies need. The current ultra-lax monetary policy benefits only a few: spendthrift governments and holders of fixed-income securities, hedge funds, and speculators, to the great detriment of most citizens, particularly savers. Also, this policy has created a bubble in fixed-income markets that dwarfs the real-estate bubble generated by the last Great Recession.

Once we normalize monetary policy, governments will be obliged to control their spending, introduce austerity policies, and encourage the necessary liberalizing reforms, which were suspended or postponed at the wrong time and which we desperately need today to recover our sustainable prosperity.

(Reprinted with permission from the author.)