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Structures de partage à deux classes partagées par des praticiens et des universitaires. Au moment où Snap Inc. préparait son premier appel public à l’épargne (PAPE) en 2017, CalPERS et d’autres investisseurs institutionnels ont vivement critiqué la décision de la société de créer une nouvelle catégorie d’actions sans droit de vote. De même, avant que Lyft ne soit rendue publique cette année, un groupe d’investisseurs institutionnels a fait pression sans succès sur son conseil d’administration pour qu’il abandonne une structure à deux classes proposée.
Pourquoi les structures de partage à deux classes sont-elles si controversées? Parce que, selon les critiques, ils accordent aux initiés qui contrôlent l'entreprise des droits de vote disproportionnés par rapport à leurs droits de trésorerie et leur facilitent la tâche pour tirer avantage des actionnaires extérieurs dispersés. À son tour, on pense que cela est lié au processus décisionnel moins efficace de l’entreprise et à une performance plus médiocre à long terme. En effet, les recherches suggèrent également que la pondération «une action, une voix» constitue la structure optimale.
Néanmoins, de nombreuses sociétés de premier plan, notamment dans le secteur des technologies de l’information – parmi lesquelles Google, Facebook et Lyft – ont adopté le vote à double classe dans leurs PAPE. Que de tels piliers de l'économie moderne opteraient pour – si l'on en croit la littérature – le chemin de l'auto-sabotage nous a fait réfléchir et nous a amenés à examiner de plus près les avantages potentiels de la structure à deux classes sur le cycle de vie d'une entreprise .
Dans notre document «,», nous examinons comment l’influence, tant positive que négative, d’une structure d’actions à deux catégories, nette de coûts, évolue au cours de l’existence d’une société. Nous construisons soigneusement – souvent manuellement – une base de données de plus de 900 entreprises à double classe uniques aux États-Unis. L'échantillon couvrait près de 50 ans, de 1971 à 2015.
En utilisant les données, nous montrons que les jeunes entreprises à double classe – celles dont la valeur médiane est inférieure à la médiane de l'échantillon de 12 ans à compter de leur introduction en bourse – ont une valorisation environ 7% supérieure à celle des entreprises à classe unique de même maturité, du même secteur et de la même année, et avec des caractéristiques similaires.
À mesure qu’elles arrivent à maturité, les entreprises à double classe subissent une baisse d’évaluations environ 9% plus importante que celle de leurs homologues à classe unique. Qu'est-ce qui explique ces rendements décroissants? Nous avons constaté que les principaux facteurs étaient la dégradation des résultats opérationnels, le ralentissement des taux d’innovation et l’augmentation du risque systématique.
Ces preuves suggèrent que les coûts d'une structure d'actions à deux classes augmentent considérablement avec l'évolution des entreprises, tandis que les avantages de la protection des entreprises contre la pression des marchés financiers diminuent. Ces résultats remettent en cause l’opinion dominante selon laquelle le vote à deux classes est sous-optimal. Au contraire, le vote par deux classes sera probablement optimal pour les jeunes entreprises à croissance rapide.
Ainsi, plutôt que d’exclure complètement les entreprises à double classe, les investisseurs et les entreprises devraient envisager d’adopter des structures à double classe – avec des dispositions de temporarisation définies. La structure à deux classes pourrait être en place jusqu'à ce qu'un événement particulier – disons, le passage d'une période déterminée – déclenche leur retraite, ou que les actionnaires minoritaires puissent voter sur une extension de la structure à un moment prédéterminé après l'entrée en bourse.
Ces dispositions sont simples à comprendre et à mettre en œuvre. Ils permettent aux entreprises et aux investisseurs de profiter des avantages des structures à deux classes lorsque ceux-ci sont clairs – lorsque les entreprises sont jeunes et en croissance rapide – tout en offrant un moyen cohérent de les démanteler une fois leur temps écoulé.
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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.
Crédit image: © Getty Images / Chiara Salvadori
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