Apeas
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Les présentations de capital d'investissement surestiment-elles la capacité de persister?
"Ce n’est pas ce que vous ne savez pas qui vous cause des problèmes, c’est ce que vous savez avec certitude que ce n’est pas le cas."
La célèbre ligne Mark Twain, correct?
En fait non.
Selon , Twain a dit que "ce n’est pas vrai." Comme l'a dit la phrase, Josh Billings l'a écrit dans son livre de 1874 .
En disant cela, je ne pointe personne du doigt et je ne frappe certainement pas M. Twain. La phrase vient d'être si souvent attribuée à Twain qu'elle est devenue comme si c'était le cas.
Les êtres humains sont enracinés dans la répétition et les prix Nobel ont été gagnés pour des études sur ce qu'on appelle. Nous avons tendance à être influencés par ce qu'on nous dit encore et encore.
À cet égard, l’avertissement suivant a été diffusé à peu près tout le monde dans ou autour du secteur des investissements:
"Les performances passées ne représentent pas les résultats futurs."
Certains gestionnaires de fonds tentent toujours d’ancrer leurs investisseurs sur les performances passées récentes et de nombreuses publications n’aident en rien leurs listes mensuelles ou trimestrielles de «Top Funds».
Les avertissements sont faciles à trouver, cependant, et les études soulignent à maintes reprises que la persistance des performances existe rarement. Même la plupart des professionnels de la vente d’investissement admettent que les performances passées ne seront probablement pas équivalentes aux performances futures. La plupart, mais pas tous.
Qui a toujours dit que la performance passée était indicative des résultats futurs?
De nombreux professionnels qui promeuvent ou recommandent des fonds de capital-investissement.
Les exemples ci-dessous sont des citations directes de sociétés d’investissement et de banques respectées.
«Obtenir une performance dans le premier quartile n'est pas aléatoire.»
«Les performances passées et futures des fonds ont tendance à être fortement corrélées dans les placements privés.»
Malheureusement, comme je l’ai souligné dans un article récent, certaines déclarations de performance liées au capital-investissement peuvent être trompeuses. (Pour plus d'informations à ce sujet, lisez ««). Cet article explique comment les entreprises ont commercialisé des rendements «qu'aucun client n'a reçu».
Quelques personnes ont piqué le titre quelque peu sensationnel, mais personne n’a vraiment remis en question les points principaux.
Ce que j’ai entendu, cependant, c’était des commentaires comme celui-ci:
«Je conviens que les déclarations de performance sur les souscriptions privées sont parfois exagérées, mais nous n'investissons que dans des fonds très performants.»
"Je suis sûr que vous en conviendrez, les fonds les plus performants sont toujours performants et conservent leur performance."
Traduction:
«Comme vous le savez sûrement, la performance passée des principaux fonds de capital-investissement est un indicateur des rendements futurs.»
J'essaie toujours d'être poli, mais comme l'a souligné Josh Brown dans "il suffit parfois de dire ce qui suit:
Ce que je pense savoir, c'est qu'une équité est une équité.
Le capital-investissement, par sa définition et ses termes mêmes, est «capital». Il s’agit simplement d’un capital offert sous une forme relativement opaque, illiquide, à fort effet de levier et assorti de frais et de dépenses élevés.
J'ai entendu de grandes sociétés d'investissement dire que «les facteurs qui génèrent des rendements sur les marchés des actions publiques ont peu ou pas d'impact sur les rendements des actions de sociétés fermées».
Encore une fois, je n’essaie pas de distinguer une entreprise en particulier (beaucoup ont fait des déclarations similaires).
Je dis simplement que je pense que ce n’est tout simplement pas le cas.
Mon opinion, appuyée par d’autres personnes qui ont contribué à la rédaction de cet article, est que le capital-investissement est une forme de gestion active du capital-actions (merci au groupe énuméré au bas de cet article). *
C’est juste une forme de gestion des capitaux propres pour laquelle il est difficile de trouver de bonnes informations sur ce qu’a été réellement la performance cash-on-cash, nette de tous frais, de portage, de charges et autres coûts.
Des études universitaires antérieures suggèrent que les gestionnaires de capital-investissement appartenant au premier quartile ont démontré leur capacité à rester au sommet. Je laisserai les autres décider si 31% est un chiffre à haute probabilité – il s’agit du pourcentage de fonds de capital-investissement appartenant au premier quartile.
Mais considérons ce qui suit:
«Aucun fonds de grande, moyenne ou petite capitalisation n'a réussi à rester dans le quartile supérieur à la fin de la période d'évaluation de cinq ans.»
C’est une citation de cette étude qui montre que les meilleurs gestionnaires actifs entièrement transparents et valorisés quotidiennement par le marché n’ont pas fait preuve de persistance des performances.
Si tel est le cas pour la plupart des autres types de gestion active d’actions, comment se fait-il que des gestionnaires actifs illiquides, opaques, souvent subjectivement valorisés, qui paient des frais élevés élevés puissent reproduire de manière cohérente une performance du premier quartile? Des études récentes suggèrent la réponse suivante:
"Ce n'est pas le cas."
Le tableau suivant est de a.
Je m'attends à ce que cela fasse l'objet de certaines critiques. Pour être complet, voici une citation précise tirée d'une section intitulée «Résultats incohérents».
«Comme certains universitaires l'ont noté, la persistance des rendements des capitaux privés a diminué au cours des dernières décennies. Notre propre analyse montre qu'environ 33% des fonds de rachat collectés entre 1995 et 2004 ont fonctionné dans le même quartile que leur prédécesseur immédiat, à savoir le fonds créé par le même gestionnaire avec le même mandat stratégique et géographique. Ce chiffre est tombé à seulement 25% pour les fonds successeurs levés entre 2005 et 2009, soit le même niveau que celui prévu par hasard. En 2010-2013 (les quatre dernières années pour lesquelles des données significatives sont disponibles), la persistance des fonds n'était que de 22%. L'histoire est pire pour les fonds du premier quartile. Entre 1995 et 1999, une moyenne de 31% des fonds appartenant au premier quartile ont été suivis par des successeurs similaires, mais en 2010-2013, cette moyenne était tombée à 12% seulement. "
Selon ce papier. . .
Les fonds du quartile supérieur n'ont pas persisté plus, ils ont toujours moins persisté.
Certains pourraient y remédier en disant que c'est la raison pour laquelle vous avez besoin de consultants et de conseillers de qualité institutionnelle capables de réduire le bruit et d'aider les investisseurs à trouver le meilleur de ce qui peut subsister.
Les investisseurs ont besoin d’aide pour s’orienter dans les indicateurs de rendement et de risque, ce qui peut «donner de bons fonds à de bons fonds et de mauvais fonds». (Pour plus de détails sur cette citation, voir «).
Je n’aime pas en parler à mes collègues professionnels, mais il semble que nous ne soyons souvent ni très bons ni cohérents en matière de sélection des directeurs.
, les chercheurs ont trouvé "aucune preuve" que les recommandations des consultants en investissement institutionnels "ajoutent de la valeur, suggérant que la recherche de gagnants, encouragée et guidée par des consultants, est infructueuse".
Pour être juste, le Journal des finances Les citations sont peut-être un peu solides, mais je conviens avec McKinsey qu’il est «assez difficile, même pour les LP les plus astucieux, de prédire le rendement des gestionnaires de fonds (privés)».
Comme je l'ai mentionné d'une manière ou d'une autre dans chaque article que j'ai écrit sur le private equity, je suis "." Je crois que "certains fonds de private equity et opportunités d'investissement privé sont de premier ordre et valent à la fois du risque et du retour perspective ", et nous devrions les surveiller.
Ce que je dis – encore une fois – est-ce:
Lorsqu’on investit, il est toujours sage de remettre en question des exposés audacieux, en particulier quand ils suggèrent que l’avenir sera comme le passé.
Si vous entendez quelque chose qui sonne trop bien, reculez-vous et posez des questions d'approfondissement.
N'oubliez pas que, même si les présentations peuvent être conformes à la loi conformément aux règles en matière d'investisseur qualifié, elles peuvent ne pas être complètement transparentes et peuvent gêner la communication de nombreuses informations.
Ligne de fond. . .
Les affirmations qui sonnent «à coup sûr» sont souvent celles qui vous causent des ennuis.
* Un merci spécial à, et ancien président de la, et de la Said Business School de l’Université d’Oxford pour leur aide à la rédaction et leurs contributions.
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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.
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