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Les techniques de construction de portefeuille popularisées par la théorie moderne du portefeuille (MPT) ne sont pas toujours pratiques. C’est particulièrement vrai pour les investisseurs qui s’inquiètent davantage des coûts inévitables que de l’optimisation des actifs, c’est-à-dire de la majorité des épargnants du monde.
Proposée pour la première fois en 1952 par Harry Markowitz, MPT reflétait un monde différent, dans lequel les coûts de la retraite et des soins de santé à long terme étaient bien moindres qu'aujourd'hui. Aujourd'hui, un citoyen britannique âgé de 65 ans peut s'attendre à vivre une décennie de plus que celui qui a pris sa retraite il y a 60 ans, selon l'Office of National Statistics du Royaume-Uni.
En effet, des tendances démographiques similaires prévalent dans presque tous les autres pays développés, car l’augmentation de la richesse et les progrès de la technologie médicale ont allongé l’espérance de vie.
Incroyablement élégant et apprécié des universitaires spécialisés dans les finances, MPT est probablement la théorie financière la plus influente utilisée de nos jours. Cela repose sur le principe selon lequel les investisseurs peu enclins à prendre des risques peuvent constituer des portefeuilles afin de maximiser les rendements attendus en fonction d'un certain niveau de risque de marché. Mais les solutions élégantes ne sont pas toujours idéales et, en négligeant une partie du bilan d’un particulier ou d’un régime de retraite, MPT n’examine que la moitié du problème.
D'où l'attention récemment portée aux stratégies d'investissement axées sur le passif, également appelées gestion actif-passif (GPA). Plus complète et holistique que MPT, LDI inclut explicitement les engagements actuels et futurs d’un investisseur.
LDI nécessite plus d’expertise en revenu fixe que l’approche traditionnelle, car les passifs pourraient être considérés comme des instruments à revenu fixe. Cela peut être intimidant pour les fiduciaires et les conseillers des fonds de pension. Après tout, les investissements et les analyses sur titres à revenu fixe peuvent souvent sembler contre-intuitifs: de nombreux titres d’État génèrent des rendements négatifs et la plupart des obligations de premier ordre devraient être à la traîne de l’inflation, entraînant une perte de valeur attendue. La nécessité de la hausse des marchés boursiers est beaucoup plus facile à comprendre que la fluctuation des rendements obligataires.
Néanmoins, sur les marchés financiers de gros, il existe un consensus croissant selon lequel LDI crée de meilleurs portefeuilles, en particulier en ce qui concerne les besoins en matière de retraite. Je pense que LDI devrait s’adapter au marché de la vente au détail, à la fois par le biais de placements passifs de type LDI et de fonds actifs multi-classes d’actifs, ainsi que par la formation des conseillers et des utilisateurs.
LDI nécessite des flux de trésorerie précis. Un régime de pension à prestations définies (PD) en est l'exemple classique. Cependant, des cadres de LDI similaires sont également utilisés pour les régimes à cotisations définies, où les besoins de trésorerie sont implicites plutôt qu'explicites.
L'idée est que les investisseurs rationnels ne chercheraient pas à maximiser les actifs réels, soumis à des contraintes de risque – généralement définies comme la volatilité avec la valeur totale du portefeuille. Ils chercheraient plutôt à maximiser le surplus économique – sous réserve de contraintes quant à la variabilité du surplus. Cela fait une différence, car la volatilité de la valeur actuelle des passifs est liée à la volatilité de la situation de financement. Cela détourne également l'attention des investisseurs des prix des actions vers les rendements à long terme du Trésor ou du gouvernement.
Par exemple, la baisse des rendements obligataires a créé un déficit des fonds de pension au cours des cinq dernières années, en dépit de conditions de marché clémentes, telles que la hausse des cours des actions et l’impact des pertes de crédit sur le portefeuille. La hausse des prix des actifs n’a pas été suffisante pour compenser l’augmentation des engagements du UK Pension Protection Fund, les déficits de financement ayant augmenté en dépit d’un marché haussier des actions. Ceci est dû à la sous-couverture du passif. L'implication est que la focalisation sur l'optimisation du prix des actifs peut ne pas être suffisante dans un monde de passifs à long terme.
Fonds de protection des retraites du Royaume-Uni: actifs et passifs
Pour les investisseurs ayant des objectifs similaires, un cadre LDI constitue un outil de gestion des risques utile. Une meilleure compréhension de la gestion actif-passif entraînera de meilleurs résultats ajustés au risque pour davantage d'investisseurs.
Le populaire cadre MPT d’optimisation de la valeur attendue compte tenu d’une contrainte de risque est mûr pour la perturbation. La gestion des actifs numériques ou le conseil automatisé peuvent aider à diffuser la technologie LDI sur le marché de masse et nous pouvons nous attendre à ce que le secteur évolue dans cette direction.
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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.
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