FNB canadiens: saisir l’espace des investisseurs

Depuis sa mise en vente en 1990, le Canada a joué un rôle non négligeable dans le développement et l'évolution des fonds négociés en bourse (FNB).

Alors, où vont les FNB au Canada et dans le monde? directeur général des produits d’indice chez Valeurs Mobilières TD, a exploré ces questions dans un récent entretien avec Paul Kovarsky, CFA, au sujet de la montée des FNB à revenu fixe, du rôle des teneurs de marché dans le secteur des FNB, et même du potentiel des FNB marijuana, parmi d'autres sujets. Haynes présentera avec d'autres personnalités de l'industrie au et à la à Montréal les 21 et 22 juin 2018.

Ce qui suit est une transcription légèrement modifiée de la conversation.

CFA Institute: Pouvez-vous commencer à la proverbiale 30 000 pieds et nous dire comment les ETF s'intègrent dans les grands thèmes d'investissement du marché canadien?

Peter Haynes, CFA: Pour penser au rôle des FNB au Canada, il convient de se pencher sur l'évolution du produit et sur son heure d'arrivée dans le paysage des investissements au Canada. Au Canada, le secteur des placements institutionnels a évolué de manière à adopter rapidement les stratégies de diversification à l’extérieur du pays d’origine grâce à des stratégies axées principalement sur les produits dérivés.

Si vous regardez le moment où le premier FNB au monde a été lancé – le produit TIPS sur l’indice Toronto 35 en 1990 -, il avait été conçu principalement pour les investisseurs particuliers. Toutefois, la totalité de l’émission de 150 millions de dollars, lors de son lancement, a été versée à la communauté institutionnelle, en partie parce que cette communauté était habituée à utiliser des moyens de négociation non standard pour obtenir une exposition au bêta.

Comme les FNB sont devenus un outil de répartition d'actif populaire au cours des cinq à dix dernières années, par exemple, ces mêmes institutions ont compris les avantages des FNB dans le cadre de ces stratégies de répartition de l'actif. Les fonds de pension et les gestionnaires d’actifs au Canada détiennent des avoirs importants qui détiennent des FNB pour une exposition à des segments spécifiques du marché dans le monde et dans des pays individuels.

On dirait que les investisseurs se sentent beaucoup plus à l'aise avec les ETF investis dans des actions publiques, mais ce n'est pas tout à fait le cas Avez-vous porté beaucoup d'attention à cela?

Absolument. Cependant, je ne considère pas cela comme négatif, car il est important de discuter des problèmes de liquidité et de comprendre la structure des FNB à revenu fixe.

À cette fin, les grands fournisseurs ont beaucoup travaillé avec les participants à revenu fixe au Canada et dans le monde pour sensibiliser les gestionnaires de fonds aux problèmes de liquidités, voire à des problèmes sans fondement.

Il est toutefois extrêmement important que les investisseurs comprennent que la liquidité d’un FNB n’est pas fonction du nombre d’actions qu’il peut négocier chaque jour ou de son écart acheteur-vendeur. Cela dépend principalement de la liquidité des titres sous-jacents existant sur ce marché. Les gens doivent comprendre qu'il existe un lien. Cela ne signifie pas qu’il ya quelque chose qui ne va pas avec le produit ETF ou que la peur est justifiée. Cela doit simplement être compris.

C’est le processus d’éducation en cours dans le monde canadien des titres à revenu fixe. À l'instar des actions, dans le secteur des titres à revenu fixe canadiens, les institutions détiennent très activement des FNB leur permettant d'accéder à des positions en titres à revenu fixe sur d'autres marchés – le haut rendement aux États-Unis et ailleurs.

Comme aux États-Unis, les teneurs de marché des FNB jouent un rôle important au Canada. Aux États-Unis, la manière dont ils échangent des titres sous-jacents contre des actions du FNB par le biais de mécanismes de création-rachat peut être modifiée par. Comment cela fait-il partie de l'environnement en évolution des FNB au Canada?

À mon avis, l'un des risques les moins bien compris liés aux activités des FNB est qu'il existe un nombre infini de teneurs de marché pour soutenir tout nouveau produit lancé.

Il est peut-être difficile de comprendre que chacun de ces nouveaux produits nécessite un capital fourni par un teneur de marché, et qu’un responsable de marché soit également responsable de la conservation des offres et des offres sur la bourse où le FNB est coté à tout moment. une certaine exigence de propagation. Cela nécessite une dépense technologique importante pour le courtier ainsi que des capitaux, bien plus chers pour les banques, en particulier, sur le marché actuel. Je pense qu’à un moment donné, un groupe plus restreint de contreparties se verra confier des fonds propres.

Qu'on le veuille ou non, les fournisseurs de FNB existants et potentiels doivent savoir ce qui suit: Il n’existe pas une capacité infinie de tenue de marché aux États-Unis ni au Canada. Vous avez vu des organisations de premier plan comme Goldman Sachs cesser de prendre des décisions de marché dans certains FNB américains. Je pense qu'il y aura un moment où nous atteindrons une limite.

La FINRA a notamment proposé de modifier la règle 5250 afin de permettre aux émetteurs de FNB de rémunérer les teneurs de marché pour le travail qu’ils accomplissent, à la fois le capital qu’ils engagent et le maintien permanent de l’alignement des marchés. .

Je suis intriguée par cette possibilité et suis en sa faveur. C’est peut-être parce que je travaille pour une organisation qui fait du marché. Je pense vraiment que ce serait un moyen pour les organisations de compenser ce qui, actuellement, est un service à très faible marge qui n'a de sens que s'il est combiné à des mandats plus larges pour les banques d'investissement. Je ne pense pas que le rôle spécifique de teneur de marché soit bien compris en tant que partie intégrante de l’écosystème des FNB. Ce n'est pas un bien gratuit ou un service philanthropique.

Nous avons vu des programmes de paiement pour les teneurs de marché mis en place en Europe et proposés aux États-Unis. C’est une division intéressante entre les émetteurs de FNB aux États-Unis entre ceux qui sont en faveur et ceux qui ne le sont pas. Je suis en faveur. Je recommanderais un processus similaire au Canada si ce type d'approbation était adopté aux États-Unis.

Le proposé peut être l'un de ces rares cas où les gens qui ont généralement. Quel est l’argument contre?

Il y a des lettres extrêmement réfléchies. Je citerai plus particulièrement celui de Ils ont soulevé plusieurs points très importants.

Une partie de la préoccupation est que vous aurez la consolidation parmi un groupe très étroit de partenaires. Potentiellement, vous choisissez des gagnants et des perdants. Nous sommes dans un monde où il y a peut-être certaines relations qui sont favorisées par rapport aux autres.

L’autre aspect de la proposition 5250 à comprendre est que, lorsque vous la lisez et que vous lisez les commentaires, il semble que l’objectif même de la proposition est de réduire les écarts entre les offres et les offres afin d’améliorer les marchés.

Pour moi, la proposition concerne plus la capacité de maintenir la relation de marché qui existe aujourd'hui comme une activité à très très faible marge pour les organisations qui y travaillent et de pouvoir continuer à trouver des moyens de générer un retour sur investissement approprié. . Le marché lui-même est une activité à très très très faible marge, avec des investissements technologiques importants et un risque technologique important. Il y a eu des commentaires réfléchis des deux côtés du débat. Je crois justement que les responsables du marché auront besoin à long terme de ce service pour continuer à fournir les services – pas nécessairement pour les noms extrêmement liquides que nous connaissons tous, mais peut-être davantage pour les produits de niche qui n'échangez pas aussi souvent.

Une autre partie moins bien comprise de l'environnement commercial des FNB est la manière dont les ordres sont acheminés et gérés par les courtiers. Pouvez-vous nous aider à donner un sens aux relations entre les marchés et les structures d’incitation qui créent de soi-disant conflits d’agence? En quoi le Canada diffère-t-il des États-Unis à cet égard?

Les investisseurs et les courtiers s'inquiètent notamment du fait que les rabais offerts sur le marché pour encourager le placement d'ordres peuvent en fait engendrer des conflits d'intérêts et des conflits d'agence pour les courtiers qui exécutent ces ordres.

La SEC propose actuellement une étude pilote qui permettrait de séparer les actions et les FNB en quatre groupes différents avec des structures de frais de change différentes, dont l’un serait un groupe de titres pour lesquels les marchés ne pourraient pas offrir de rabais. Le but de la création de ce marché segmenté de différents groupes avec des structures de frais différentes sur les bourses est de tester et de déterminer s’il existe ou non un problème en ce qui concerne les rabais et la création d’un mauvais comportement.

J’estime que les remises contribuent en grande partie à la complexité de la structure du marché, car elles permettent à différents marchés d’exister uniquement sur la base de différentes structures de tarification. Je suis certainement un partisan de cette étude. C'est intéressant. Lorsque vous regardez les commentaires qui ont été renvoyés à la SEC, lorsque vous examinez les différentes catégories de participants qui ont répondu, une chose est universelle: les propriétaires d’actifs et les gestionnaires d’actifs sont tout à fait en faveur de ce projet pilote par la SEC.

Les produits cotés en bourse sont un sujet de préoccupation. Certains participants estiment que les produits cotés en bourse ne devraient pas être inclus dans l'étude. Je pense qu'avec un examen attentif, les régulateurs peuvent constituer les groupes et s'assurer que, comme les ETF, ils se trouvent dans des poches similaires, afin de ne pas créer une forme d'arbitrage de frais différenciant un produit d'un autre.

Il n’est pas surprenant que les principales bourses de cotation soient diamétralement opposées à cette étude, et ces organisations lancent certainement des campagnes de défense assez agressives et des discours qui suggèrent que cette étude serait mauvaise pour les émetteurs et les investisseurs. Sauf votre respect, si les émetteurs sont concernés par la rhétorique des cotations, je leur suggère de contacter leurs actionnaires pour obtenir leur point de vue.

Nous verrons comment cela se passe. Mon sentiment est que, avec les propriétaires d'actifs et les gestionnaires d'actifs favorables, cela ira de l'avant. Il inclura des produits cotés en bourse et nous reproduirons exactement le même processus ici au Canada.

N'oubliez pas que l'un des aspects intéressants de la négociation au Canada est que nos actions les plus actives, telles que Blackberry et la Banque TD, sont également répertoriées aux États-Unis comme le même titre fongible. Le fait que ces soi-disant titres inter-cotés se négocient sur deux marchés et dans des devises différentes rend importante l’alignement sur les règles envisagées aux États-Unis.

Cela ressemble à un champ de bataille de micro-structure de marché. Le risque de change inhérent à tout investissement effectué à l'extérieur du pays d'origine est tout aussi important pour les investisseurs canadiens. ?

En tant que pionniers de la diversification mondiale, les investisseurs canadiens ont une grande expérience de la mesure et de la gestion du risque de change.

Ce qui est très intéressant ces cinq ou dix dernières années, par exemple, c’est que, alors que nous évoluons dans un environnement à très faible volatilité pour les actions et encore plus bas pour les titres à revenu fixe, nous vivons dans un environnement où la volatilité des actions n’est pas celle qui beaucoup plus élevé que dans la monnaie. Cela signifie que le pourcentage de rendement des investisseurs via les paris sur les devises et les décisions de couverture est, dans certains cas, très important par rapport au rendement global du portefeuille. Je pense donc que plus que jamais, les institutions suivent très attentivement leurs décisions en matière de couverture de change.

De manière générale, ces institutions sophistiquées qui utiliseraient des FNB pour une exposition globale géreraient leurs propres risques de change associés à cela plutôt que de chercher une enveloppe monétaire dans un FNB.

Vous avez mentionné qu'en dépit d'un pic récent, qui s'est atténué depuis, la volatilité implicite des marchés boursiers est faible par rapport aux moyennes à long terme. Comment ce phénomène influence-t-il les entrées nettes de fonds d'investisseurs dans les ETF?

Tout d’abord, la faible volatilité qui prévaut a créé un nouveau segment sur le marché des FNB, lié aux stratégies de faible volatilité dans l’espace bêta intelligent et aux FNB utilisant une stratégie consistant à acheter des actions et à vendre des options d’achat hors du – Appel d'achat-écriture ou appel couvert ETF.

Compte tenu de la popularité de ces stratégies d’options, il est possible que, dans une certaine mesure, le contexte de faible volatilité dans lequel nous évoluons s’auto-réalise et que certains de ces types de fonds de remplacement remplacent réellement les fluctuations des stocks. par le biais de la négociation d’options requise par la couverture des décideurs du marché des options.

Les investisseurs mondiaux perçoivent le marché canadien comme relativement concentré dans quelques secteurs de l’économie, tels que les produits de base, l’immobilier et les services financiers. Que devraient-ils savoir d'autre?

Historiquement, le Canada a toujours été considéré comme un marché où, quand on voit peut-être une perspective inflationniste positive ou agressive, on pourrait penser qu'avec son exposition aux industries cycliques, aux produits de base, à l'énergie, etc., le Canada serait un marché où: vous voudriez intervenir si vous sentiez que c'était la direction du marché.

Cela fait longtemps que nous n’avons pas vu cette offre émaner d’investisseurs étrangers. L’environnement est vraiment très lent au Canada. De manière égoïste, nous espérons à un moment donné, en tant que société de courtage canadienne qui soutient le marché boursier canadien, que nous assisterons à une reprise en fin de cycle «Made in Canada» qui mobilisera les actifs des investisseurs étrangers.

Curieusement, si vous demandiez aujourd'hui aux investisseurs mondiaux: «Quel est le thème numéro un au Canada?», Ce serait investir dans des actions de marijuana. Nous avons vu un nombre important de produits ETF lancés qui sont liés à la jeune industrie canadienne de la marijuana et qui bénéficieront de la légalisation de la marijuana pour les Canadiens attendue à la fin de cet été.

La taille du marché de la consommation de marijuana à des fins récréatives est peut-être trois ou quatre fois plus grande que celle de la marijuana à des fins médicales. Un grand nombre d'investisseurs canadiens et mondiaux, et en particulier des particuliers, ont échangé le thème de la marijuana sur le marché canadien. C’est probablement le thème le plus intéressant qui ait capturé l’espace intellectuel de l’investisseur individuel et, plus récemment, de certaines institutions au Canada.

"Capturer l'espace psychologique de l'investisseur individuel" semble s'appliquer à la fois à la marijuana légalisée, en particulier, et aux FNB en général. Merci de partager vos idées, Peter.

Pas de problème, Paul. Merci de m'avoir inclus. J'ai hâte de faire partie du plus tard en juin à Montréal.

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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

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