Apeas
[ad_1]
Le marché obligataire connaît une dichotomie qui défie les investisseurs.
Après la crise financière, le volume des obligations en circulation a augmenté. Dans le même temps, toutefois, la consolidation entre les banques et les courtiers a réduit le nombre de teneurs de marché et les nouvelles réglementations ont réduit le capital que ces sociétés peuvent engager dans des stocks à revenu fixe.
Matthew Tucker, CFA, directeur général et responsable de la stratégie iShares sur les titres à revenu fixe chez BlackRock dans la région de la baie de San Francisco, cite les statistiques de la Réserve fédérale de New York selon lesquelles ces institutions détiennent actuellement 20% de leurs stocks d’obligations avant la crise. Ces conditions ont «provoqué un déplacement de la liquidité sur le marché obligataire, obligeant de nombreux investisseurs à réévaluer leur source de liquidité (et) leur source de liquidité», déclare Tucker.
L’illiquidité est plus grande sur les marchés comportant un grand nombre de titres en circulation. Tucker note qu'il existe environ 250 bons du Trésor et obligations à échéance d'un an ou plus. Ce marché relativement petit (en nombre d’émissions) est resté liquide. BlackRock estime en revanche que moins de 20% des obligations d’entreprises de qualité investment grade aux États-Unis se négocient tous les jours. Par conséquent, les investisseurs en obligations de sociétés ont moins de chances «de réussir à trouver quelqu'un avec qui faire du commerce et à trouver un prix auquel ils veulent effectuer des transactions», dit-il.
Un rapport du troisième trimestre 2016 de Greenwich Associates, basé à Stamford, dans le Connecticut, a examiné l'évolution du marché obligataire. Selon le rapport: «Soixante et onze pour cent des institutions participant à l'étude 2016 du FNB sur les obligations aux États-Unis par Greenwich Associates affirment que la négociation et l'approvisionnement en titres sont devenus plus difficiles au cours des trois dernières années», en hausse de 34% par rapport à l'année précédente. En outre, 60% des participants à l'étude ont déclaré qu'il était plus difficile de réaliser des transactions sur des obligations de grande taille en 2016.
D'OTC à ETF
Andrew McCollum, directeur général de Greenwich Associates et auteur du rapport, explique que le problème de liquidité pousse les investisseurs potentiels à réfléchir à la manière dont ils vendront une position avant de finaliser la transaction d’achat. «Nos recherches ont révélé que les investisseurs nous diront:« Aujourd'hui, je pense très soigneusement non pas simplement à entrer dans un titre à revenu fixe, mais à la façon dont je vais sortir de la sécurité à revenu fixe », a déclaré McCollum. . «Et pour certaines de ces obligations qui ne sont pas terriblement liquides, ils considèrent que, lorsqu’ils prennent leur décision, quel est le bon véhicule. Je ne pense pas que cela ait été une grande considération il y a cinq ans. "
Selon Tucker, le manque de liquidité pousse les investisseurs en obligations à rechercher des alternatives à la structure dominante du marché de gré à gré. Il estime que les principales plates-formes de négociation électronique traitent actuellement environ 20% de toutes les transactions sur obligations de sociétés et que ce pourcentage augmente chaque année. Les fonds négociés en bourse à revenu fixe (FNB) attirent également plus d'investisseurs. À la fin de 2016, le volume de négociation quotidien moyen des FNB à revenu fixe s'élevait à environ 7 milliards de dollars et, dans certains cas, les FNB à revenu fixe peuvent compléter le marché des obligations de sociétés de gré à gré et fournir des liquidités supplémentaires aux investisseurs, selon Tucker.
Un rôle petit mais croissant
Les actifs détenus dans les FNB ne représentent toujours qu'une infime partie du marché obligataire global – moins de 1%, explique Tucker. Toutefois, l’enquête de Greenwich Associates révèle une adoption rapide de l’ETF:
- Soixante-huit pour cent des participants à l’enquête ont augmenté l’utilisation de leurs ETF sur obligations au cours des trois dernières années.
- Les institutions exécutent des transactions plus importantes sur les FNB obligataires. En 2016, 31% ont déclaré avoir exécuté une transaction de 50 millions de dollars ou plus, en hausse par rapport à 19% en 2015.
- Trente pour cent des investisseurs interrogés envisagent d'investir dans des FNB obligataires plutôt que dans des positions obligataires individuelles au cours de la prochaine année.
- Quatre-vingt-huit pour cent des établissements utilisant des produits dérivés sur titres à revenu fixe envisagent ou ont envisagé d'utiliser des FNB obligataires comme solution de rechange.
L’utilisation des ETF par les institutions sert un objectif et, même si les ETF obligataires sont généralement liés de manière passive à un indice, les institutions utilisent les fonds pour prendre des positions actives, explique McCollum. Il peut s'agir d'un objectif tactique à court terme, par exemple lorsqu'un investisseur change de gestionnaire mais souhaite conserver une exposition à une catégorie d'actifs pendant la transition, mais les utilisations vont au-delà de ces scénarios. «Ils prennent des positions actives en pensant:« Il y a une réelle opportunité ici dans cette catégorie ou dans cette classe d'actifs, et je veux entrer rapidement et sortir rapidement, et je vais utiliser un FNB pour le faire. "Ou," je vais couvrir mon portefeuille pendant une longue période, et un FNB pourrait être un bon outil pour le faire ", a déclaré McCollum.
La perte de liquidité a également affecté les gestionnaires de placements travaillant avec des clients privés. Il y a environ cinq ans, Mariann Montagne, CFA, analyste principale en placements chez Gradient Investments à Arden Hills, au Minnesota, a commencé à avoir de plus en plus de difficultés à acheter des obligations pour des investisseurs individuels. De nombreuses clientes avaient des allocations d'obligations allant de 50 000 $ à 200 000 $ qu'elle aurait pu échelonner pour diverses échéances. Sa pratique habituelle était de surveiller les marchés de gré à gré pour les obligations de première qualité, avec des paramètres spécifiés à acheter pour les comptes de clients individuels. Elle s'attendait à ce que les majorations de prix pour les petites positions de détail soient plus élevées que celles facturées sur les lots institutionnels, mais entre 2011 et 2013, les spreads acheteur / vendeur sont devenus «onéreux, extrêmement onéreux», dit-elle. «Vous pourriez avoir un différentiel de 1% ou 2% entre l'offre et l'offre dans un environnement de 2% (taux). J’ai passé beaucoup de temps à essayer d’obtenir de bons noms dans les années dont j’avais besoin et où le client n’obtiendrait pas automatiquement cette coupe de cheveux de 1% ou de 2%. "
Obstacles à une adoption accrue
Il y a des obstacles potentiels à la poursuite de l'adoption des ETF. McCollum indique que les directives internes de certains investisseurs institutionnels prévoient des restrictions qui limitent leur utilisation des fonds. Mais ces restrictions deviennent de moins en moins courantes: seulement 24% des répondants au sondage de 2016 avaient encore de telles politiques, contre 50% environ en 2015.
L’analyse des ETF est un autre défi. Les investisseurs connaissent les flux de trésorerie et les provisions d’une obligation spécifique, mais un FNB peut détenir 1 000 obligations, ce qui rend plus difficiles les calculs tels que le rendement et la duration. Pour normaliser les analyses, BlackRock, State Street Global Advisors et Bloomberg, entre autres, ont conjointement développé la méthodologie de la trésorerie agrégée et la convention sur les métriques des FNB de titres à revenu fixe. «Si vous êtes un investisseur et que vous recevez des informations d'un courtier sur le rendement ou la durée d'un FNB et que ces informations sont calculées conformément à la norme, vous savez comment le calcul est effectué et vous pourrez le reproduire. vous-même », dit Tucker. "Et la même chose s'applique si je visite un site Web fournisseur et que je vois des informations sur le rendement ou la durée, ou sur une plate-forme d'analyse comme Bloomberg, où je vois des informations sur le rendement et la durée."
Une troisième préoccupation concerne les performances des ETF sur des marchés exceptionnellement volatils ou perturbés. Plus précisément, les FNB subissent-ils des perturbations de la liquidité et des prix pendant ces périodes? Les FNB à revenu fixe sont sur le marché depuis 2002, ce qui signifie qu’ils ont traversé la crise financière de 2008, la crise de 2013 et la liquidation du marché des titres à rendement élevé en décembre 2015. Pendant ces périodes, les cours des ont reflété leurs marchés sous-jacents, et leurs volumes de négociation ont augmenté, dit Tucker. Le processus de création et de rachat de FNB avec les teneurs de marché autorisés aide à maintenir la relation de valeur entre le fonds et les obligations sous-jacentes, a-t-il ajouté, et les investisseurs ont la possibilité de négocier des FNB sur un marché contre des marchés hors cote, en leur fournissant une source supplémentaire de liquidité.
Un rapport BlackRock de décembre 2015, intitulé «FNB à rendement élevé dans des marchés stressés», examinait la performance du FNB iShares iBoxx $ à rendement élevé (symbole HYG) pour la période de volatilité allant du 2 au 25 décembre 2015. Les transactions sur le marché secondaire en HYG ont fortement augmenté ce mois-ci à une moyenne de 1,5 milliard de dollars par jour, contre 640 millions de dollars par jour pour les 11 premiers mois de l’année. Le rapport indique: «Au cours de cette période, près de 95% de toutes les opérations des investisseurs de HYG ont eu lieu sur le marché boursier plutôt que sur le marché obligataire de gré à gré. Les investisseurs à haut rendement ont pu exécuter leurs transactions plus efficacement en utilisant HYG, qui se négocie généralement à un écart acheteur / fournisseur inférieur à 1 point de base, plutôt qu’en utilisant des obligations individuelles, qui se négocient généralement en offre / offre. 50 à 100 points de base. "
«Près de 95% de toutes les activités de négociation des investisseurs de HYG au cours de cette période ont été effectuées en bourse plutôt que sur le marché obligataire de gré à gré. Les investisseurs à haut rendement ont pu exécuter leurs transactions plus efficacement en utilisant HYG, qui se négocie généralement à un écart acheteur / fournisseur inférieur à 1 point de base, plutôt qu’en utilisant des obligations individuelles, qui se négocient généralement en offre / offre. 50 à 100 points de base. "
Une perspective brillante
Les observateurs pensent que l’utilisation des ETF sur obligations continuera de croître. Les associés de Greenwich ont constaté qu'un tiers des institutions envisagent d'accroître leur recours aux FNB obligataires au cours de la prochaine année. Parmi ceux-ci, 30% s'attendent à augmenter l'utilisation des FNB de plus de 10%. L’utilisation accrue des FNB par les compagnies d’assurance est un autre indicateur positif. Parmi les sociétés d'assurance ayant participé à l'étude 2016 de Greenwich Associates, environ la moitié ont commencé à investir dans des FNB au cours des deux dernières années et près du quart utilisaient des FNB depuis 12 mois ou moins. Plus de la moitié des assureurs interrogés (52%) prévoyaient accroître leur utilisation des FNB au cours de la prochaine année.
La mise au point de FNB à terme fixe pourrait également stimuler l'utilisation par les institutions cherchant à faire correspondre les passifs et par les investisseurs privés à la recherche de portefeuilles échelonnés. Les ETF à durée déterminée gagnent du terrain, déclare Tucker. Les fonds corporate et municipaux à durée fixe d'iShares détenaient 1,4 milliard de dollars à la fin de 2015, un montant qui était passé à 2,6 milliards de dollars en novembre 2016. La société a déclaré que sa société utilisait les ETF à durée déterminée de Guggenheim pour créer des à cinq ans pour les clients privés. Dans un environnement de taux à la hausse, auquel la société s’attend, les fonds lui permettent d’avoir une série d’échéances glissantes prévisibles permettant d’obtenir des taux en vigueur plus élevés.
Ces facteurs sont de bon augure, déclare Tucker, qui estime que les fonds sont encore à leurs débuts. «Je pense que les ETF ont encore beaucoup à faire en termes de croissance», a-t-il déclaré. «Je peux voir des actifs doubler ou tripler facilement d'ici d'ici deux ans.»
Cet article a été initialement publié dans le numéro de mars 2017 de.
Si vous avez aimé cet article, n'oubliez pas de vous abonner à la Investisseur entreprenant.
Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.
Crédit d'image: © Getty Images / Dave Martin / Stringer
