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Les actifs incorporels sont de plus en plus critiques pour la valeur de l'entreprise, mais les normes comptables en vigueur rendent difficile leur saisie dans les états financiers. Ce manque d'informations peut affecter les évaluations pour le pire.
Aujourd’hui, les évaluations fondées sur de simples paramètres comptables tirés d’états financiers ne suffisent plus. , allant jusqu’à annoncer “” tout en soulignant l’abandon des principes comptables généralement reconnus (PCGR).
Quelles sont donc les méthodes courantes d’évaluation des actifs incorporels qui s’appuient sur des informations financières historiques et prospectives dans le cadre des normes comptables en vigueur? Et comment peuvent-ils être intégrés aux indicateurs de performance clés non conformes aux PCGR pour évaluer la position concurrentielle d’une entreprise?
Quels sont les actifs incorporels?
définit les actifs incorporels comme «des actifs non physiques tels que des franchises, des marques, des brevets, des droits d'auteur, des écarts d'acquisition, des actions, des droits miniers, des valeurs mobilières et des contrats (par opposition aux actifs physiques) qui confèrent des droits et privilèges et qui ont une valeur pour le propriétaire». Selon les PCGR des États-Unis, l’information financière est définie comme «les actifs (non compris les actifs financiers) dépourvus de substance matérielle». Les PCGR ont une définition distincte du goodwill: «L’excédent du coût d’une entité acquise sur les montants nets affectés aux actifs». acquis et les passifs pris en charge. "
La société a commencé à suivre les investissements en capital immatériel par les entreprises privées dans sa base de données sur le PIB en 2013. Son indicateur de capital immatériel inclut les dépenses accumulées en logiciels, R & D et propriété intellectuelle liée aux arts et au divertissement – une perspective de «coût». Depuis 2012, l'investissement annuel des entreprises privées aux États-Unis dans les produits de propriété intellectuelle a progressé à un taux annualisé de 6,2% pour atteindre 938 milliards de dollars en octobre 2018 (annualisé).
Investissement dans des produits de propriété intellectuelle
Source: Bureau d'analyse économique des États-Unis, tableau 1.1.5; dernière révision en octobre 2018
L’investissement dans la propriété intellectuelle représente désormais 33,41% du total des investissements intérieurs américains en 2018, contre 30,95% à la fin de l’année 2012. Sur la même période, les investissements dans les structures exprimés en pourcentage du total des investissements intérieurs privés américains sont restés stables, les investissements en équipements ont diminué.
Investissement intérieur brut des États-Unis (en pourcentage du total)
Source: Bureau d'analyse économique des États-Unis, tableau 1.1.5, dernière révision, octobre 2018.
a récemment noté que l'accumulation de capital immatériel avait stimulé la concentration du marché en faveur des entreprises qui pouvaient exploiter au mieux les avantages en termes d'échelle d'une infrastructure technologique de pointe. Ils observent également que le capital immatériel est difficile à utiliser comme garantie pour le financement. L’augmentation des investissements en immobilisations incorporelles a probablement réduit la proportion de l’investissement total financé par l’emprunt bancaire et a peut-être ouvert la porte à des acteurs non bancaires tels que les fonds de titres de créance privés pour les prêts aux entreprises.
Information financière et évaluation des défis
À mesure que les investissements dans les actifs incorporels augmentent, il devient de plus en plus essentiel d'évaluer la valeur de ces actifs en tant que moteurs de la valeur de l'entreprise. Les IFRS et les GAAP sont des «modèles mixtes» avec différentes manières de comptabiliser les actifs incorporels acquis dans le cadre d'un regroupement d'entreprises par rapport à ceux développés en interne. Les premiers doivent être évalués à la juste valeur au moment de l’acquisition, inclus dans le bilan de l’acquéreur, puis soumis à un test d’amortissement ou à un test de dépréciation périodique. Selon les PCGR, les actifs incorporels développés en interne ont tendance à ne pas apparaître dans le bilan et les coûts connexes sont comptabilisés en charges à mesure qu’ils sont engagés.
En ce qui concerne le compte de résultat, le bénéfice d’une entreprise selon les PCGR inclut généralement une charge d’amortissement pour les actifs incorporels figurant au bilan et ayant une durée de vie utile «déterminable», ainsi qu’une charge en R & D ou en frais de vente et d’administration pour les investissements développés en interne. actifs non capitalisés. Il peut également inclure un montant de dépréciation comptabilisé sur le goodwill ou sur les actifs incorporels capitalisés et dont la durée de vie utile est indéterminée. Les analystes qui comparent des entreprises d’un pays à l’autre doivent comprendre les différences spécifiques liées aux actifs incorporels entre les PCGR et les IFRS.
Le traitement comptable différent des actifs incorporels acquis par rapport aux actifs incorporels développés en interne pourrait créer des problèmes de comparabilité pour les entreprises ayant des stratégies de croissance différentes. Une entreprise qui a développé son portefeuille d'actifs incorporels par acquisition aura probablement une part plus importante d'actifs incorporels inscrite à son bilan (et plus de goodwill) par rapport à une entreprise qui a développé des actifs incorporels en interne. Cela affectera les ratios de bilan et les résultats déclarés.
Microsoft contre Apple
Les actifs incorporels représentent 16,9% du total des actifs de Microsoft, mais seulement 2,7% de ceux d’Apple, selon une analyse de leurs 10-K. Cela reflète en partie l’appétit accru de Microsoft pour les acquisitions. Les analystes doivent comprendre les différents traitements des actifs incorporels développés en interne par rapport aux actifs incorporels acquis afin de s'assurer que les ajustements d'évaluation appropriés sont effectués pour permettre la comparabilité. Ils devraient également intégrer les différences de comptabilisation des actifs incorporels dans les algorithmes développés pour le trading automatisé et l’investissement factoriel.
Actifs incorporels en pourcentage de l’actif total
Modèles d'évaluation des actifs incorporels
qui sont dans le cadre de l’approche des coûts, du marché et des revenus sont décrits ci-dessous. Ces approches peuvent être intégrées dans une analyse d'indicateurs de performance clés non conformes aux PCGR et.
1. Méthode d'allègement de la redevance (RRM)
Le RRM calcule la valeur en fonction des paiements de redevances hypothétiques qui seraient économisés en possédant l'actif plutôt qu'en le concédant sous licence. La logique qui sous-tend le MRR est assez intuitive: posséder un actif incorporel signifie que l’entité sous-jacente n’a pas à payer pour le privilège de déployer cet actif. Le RRM est souvent utilisé pour valoriser des noms de domaine, des marques de commerce, des logiciels sous licence et des activités de R & D en cours pouvant être liés à un flux de revenus spécifique et pour lesquels des données sur les redevances et les droits de licence provenant d’autres transactions sur le marché sont disponibles. Généralement, le MRR comprend les étapes suivantes:
- Projection d'informations financières pour l'ensemble de l'entreprise, y compris les revenus, les taux de croissance, les taux d'imposition et les estimations. Les données sous-jacentes sont généralement obtenues de la direction de l’entité.
- Estimation d'un taux de redevance adapté à l'actif incorporel sur la base d'une analyse des taux de redevance à partir d'informations accessibles au public pour des noms de domaine similaires et du secteur en question. Les informations sur les taux de redevances sont disponibles dans des bases de données telles que, entre autres. Les dépôts auprès de la SEC de sociétés similaires cotées en bourse peuvent également être utiles.
- Estimation de la durée de vie utile de l'actif.
- Application du taux de redevance au flux de revenus estimé.
- Estimation d'un taux d'actualisation des économies de redevances après impôt et de la remise à la valeur actuelle.
Le RRM contient des hypothèses issues à la fois du marché (taux de redevance) et du résultat (estimation du revenu, taux de croissance, taux d’imposition, taux d’actualisation). Pour voir comment cela fonctionne dans la pratique, nous avons effectué une estimation hypothétique du nom de domaine à l'aide du MRR:
Évaluation du nom de domaine: méthode d'allégement des redevances
N'oubliez pas que la juste valeur du nom de domaine comprend un multiplicateur d'avantages liés à l'amortissement intégrant la valeur des avantages fiscaux résultant de l'amortissement de l'actif. L’amortissement correspond à la valeur actuelle des économies d’impôt résultant de l’amortissement de l’actif sur 15 ans. Lors du calcul des ajustements d'amortissement pour les sociétés américaines, les analystes doivent tenir compte des modifications des taux d'imposition des sociétés résultant de la récente réforme de la fiscalité américaine et estimer leur impact sur l'amortissement incorporel au cours de la période considérée dans l'évaluation.
2. Méthode des gains excédentaires sur plusieurs périodes (MPEEM)
Le MPEEM est une variante de l'analyse des flux de trésorerie actualisés. Plutôt que de se concentrer sur l'ensemble de l'entité, MPEEM isole les flux de trésorerie pouvant être associés à un seul actif incorporel et mesure la juste valeur en les actualisant. Le MPEEM a tendance à être appliqué lorsqu'un actif est le principal facteur de la valeur d’une entreprise et que les flux de trésorerie correspondants peuvent être isolés du flux de trésorerie global de l’entreprise. Les entreprises en phase de démarrage et les entreprises technologiques sont les premiers candidats à cette approche. Les logiciels informatiques et les relations clients font partie des types d’actifs qui génèrent fréquemment de tels flux de trésorerie et pourraient être évalués à l’aide de l’évaluation à la juste valeur à l’aide du MPEEM. Le MPEEM comprend généralement les étapes suivantes:
- Informations financières prévisionnelles (PFI) – flux de trésorerie, produits, charges, etc. – de l'entité.
- En soustrayant les flux de trésorerie imputables à tous les autres actifs par le biais d’une charge d’actif contributif. Le CAC est une forme de loyer économique pour l’utilisation de tous les autres actifs permettant de générer le total des flux de trésorerie, qui se compose du taux de rendement requis sur tous les autres actifs et d’un montant nécessaire pour remplacer la juste valeur de certains actifs incorporels contributifs.
- Calculer les flux de trésorerie attribuables à l’immobilisation incorporelle faisant l’objet d’une évaluation et les actualiser à la valeur actuelle.
Évaluer le CAC peut être un défi avec MPEEM. Les rendements requis sur les CAC doivent correspondre à une évaluation du risque de chaque classe d’actifs et doivent être rapprochés de manière globale avec le WACC de l’entreprise. En outre, la période de projection pour le PFI utilisé dans le modèle devrait refléter la durée de vie utile estimée de l'actif en question. Cela peut impliquer un jugement important.
3. Avec et sans méthode (WWM)
Le WWM estime la valeur d’une immobilisation incorporelle en calculant la différence entre deux modèles de flux de trésorerie actualisés: l’un qui représente le statu quo pour l’entreprise avec l’actif en place et un autre sans ce dernier. Le WWM est souvent utilisé pour valoriser les accords non concurrentiels.
4. Tarification réelle des options
Comme l'a noté Aswath Damoradan, «les actifs incorporels les plus difficiles à évaluer sont ceux qui sont susceptibles de générer des flux de trésorerie à l'avenir mais ne le sont pas pour le moment.» Ces actifs présentent des caractéristiques d'option qui les rendent aptes à être évalués à l'aide de modèles d'évaluation des options et comprennent, entre autres, les brevets non développés et les ressources naturelles non développées.
Pour qu'une option réelle ait une valeur économique significative, la concurrence doit être restreinte en cas d'imprévu. C'est souvent le cas des brevets, qui donnent au titulaire le droit, mais non l'obligation, d'empêcher des tiers de fabriquer, d'utiliser, de vendre, de mettre en vente ou d'importer l'invention brevetée. Un brevet non développé peut avoir une valeur «intrinsèque» nulle si la valeur actuelle nette du projet sous-jacent est réputée être nulle ou négative à la date d'évaluation. Néanmoins, le brevet peut avoir une valeur «temporelle» considérable sur la base de la possibilité que la valeur actuelle nette du projet se révèle positive à un moment donné pendant la durée de vie du brevet.
Un modèle de tarification des options peut être le plus approprié pour capturer la composante «valeur temporelle» d’un brevet qui ne génère pas actuellement de flux de trésorerie pour l’entreprise. Par exemple, nous pouvons estimer la valeur d'un brevet sur un médicament soumis au processus d'approbation de la FDA en utilisant une formule de tarification des options Black-Scholes comme suit:
Entrées dans le modèle de tarification d’option Black-Scholes
- PV des flux de trésorerie provenant de l'introduction du médicament maintenant (prix actuel) = 520 millions de dollars
- VA du coût de développement d'un médicament à usage commercial (prix d'exercice) = 650 millions de dollars
- Durée de vie du brevet (délai d'expiration) = 15 ans
- Taux sans risque = 3,2% (taux du Trésor à 15 ans)
- Variance des valeurs actuelles attendues = 0,25.
- Coût de retard attendu (rendement du dividende) = 1 / t = 5,89%
Valeur du brevet (valeur d’appel résultant de la formule Black-Scholes) = 26 347 850 $
Comme pour les options d’achat d’actions, l’évaluation de la volatilité sous-jacente est un défi majeur dans l’évaluation des options réelles. En outre, les options réelles nécessitent des estimations du prix d'exercice (le coût de développement du brevet dans notre exemple) et du prix actuel du sous-jacent (la valeur actuelle des flux de trésorerie liés à l'introduction du médicament maintenant), qui sont généralement observables pour les options. sur les actions cotées. Dans l’ensemble, bien que l’application de modèles de tarification d’options à des actifs incorporels fasse preuve de discernement, de nombreuses directives et pratiques du secteur se sont développées au fil du temps et que l’analyste peut utiliser pour la mise en œuvre.
5. Méthode du coût de remplacement, moins d'obsolescence
Cette méthode nécessite une évaluation du coût de remplacement de l'actif incorporel nouveau, c'est-à-dire «». Le coût de remplacement est ensuite ajusté en fonction d'un facteur d'obsolescence par rapport à l'immobilisation incorporelle. Un modèle simple de coût de remplacement pour les logiciels acquis, qui tient compte de l’obsolescence et tient compte de l’impact fiscal de l’amortissement de l’actif est présenté ci-dessous. Elle pondère l’incidence fiscale de l’amortissement de l’actif, ce qui est le plus pertinent si l’immobilisation incorporelle est considérée dans le cadre de l’évaluation de l’entreprise dans son ensemble. Une évaluation d'actif avant impôt peut être plus appropriée dans certaines circonstances, en particulier si l'actif est évalué de manière autonome.
Évaluation des logiciels acquis: méthode du coût de remplacement, moins l’obsolescence
Cet exercice d’évaluation prend en compte l’impact fiscal de l’amortissement de l’actif, qui est particulièrement pertinent si l’immobilisation incorporelle est considérée dans le cadre de l’évaluation de l’entreprise dans son ensemble. Une évaluation d'actif avant impôt peut être plus appropriée dans certaines circonstances, en particulier si l'actif est évalué de manière autonome. L'estimation du pourcentage d'obsolescence est également un facteur critique dans ce modèle et est souvent développée sur la base d'enquêtes auprès du personnel de gestion technique.
Le tableau ci-dessous résume l’application habituelle aux principales catégories d’actifs incorporels:
Résumé de l'approche d'évaluation incorporelle
Conclusion
Dans l’économie actuelle, la valeur fournie par les actifs incorporels doit être prise en compte dans l’évaluation des entreprises. Les analystes doivent élargir la gamme de sources de données et de techniques qu’ils utilisent dans l’évaluation et mettre au point des méthodologies adaptées à l’immobilisation incorporelle évaluée pour des résultats d’évaluation plus fiables. Celles-ci offrent de nouvelles perspectives sur les approches de coûts, de marché et de revenus et peuvent être intégrées à une analyse d'indicateurs de performance clés non conformes aux PCGR et à d'autres cadres conceptuels.
Identifier et valoriser les actifs incorporels est essentiel non seulement dans un cadre de gestion active, mais aussi dans l’investissement factoriel et la modélisation quantitative dans les stratégies passives qui reposent sur les données des états financiers et qui peuvent nécessiter des ajustements aux fins de comparabilité.
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