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Nous sommes en pleine révolution technologique. L'utilisation accrue de l'intelligence artificielle (IA), de l'apprentissage automatique, de la blockchain et des technologies Big Data est en train de transformer rapidement le secteur de la gestion d'actifs.
Une étude récente de l'AIMA (Alternative Investment Management Association) sur le secteur des fonds de couverture a révélé que de nouveaux «outils statistiques et informatiques, notamment des techniques quantitatives avancées et l'intelligence artificielle, obligent les sociétés de fonds de couverture à réévaluer leurs activités et leurs investissements . "
Alors, comment la sélection des gestionnaires et la diligence raisonnable évoluent-elles à la suite de ces nouvelles technologies?
Pour mieux comprendre cette question, nous avons rencontré le directeur des investissements de et, afin de discuter de l'évolution des processus de sélection des gestionnaires et de diligence raisonnable.
Protégé et MOV37 sont des sociétés de gestion d'actifs spécialisées qui investissent dans des hedge funds plus petits et des gestionnaires émergents sélectionnés. Fondé en 2002, Protégé a été un acteur clé du marché en soutenant la croissance du secteur des hedge funds par le biais d’activités d’amorçage et d’allocations de capital à des gestionnaires discrétionnaires. MOV37 a récemment été créé et investit exclusivement dans des gestionnaires spécialisés dans les stratégies d’investissement dans l’apprentissage autonome (ALIS), qui exploitent les avancées récentes en matière d’IA et d’apprentissage automatique.
Weinberg s'exprimera sur le thème «Stratégies d'investissement dans l'apprentissage autonome (ALIS) – Le point de vue d'un investisseur» à la Arison School of Business le 14 mai 2018 à IDC Herzliya, Israël.
CFA Institute: Votre société héritée Protégé Partners est un chef de file du secteur des hedge funds en investissant dans des gérants émergents depuis sa création en 2002. Pouvez-vous nous guider dans votre processus de sélection des gérants dans un cadre discrétionnaire traditionnel chez Protégé? Comment "sources" vos gestionnaires?
Michael Oliver Weinberg, CFA: La raison pour laquelle nous avons nommé notre société Protégé est parce que nous aimons les gérants qui sont «protégés» des meilleurs gérants du monde. Nous recherchons des gestionnaires qui ont reçu une formation supérieure tout en travaillant avec les meilleurs gestionnaires du monde et qui sont prêts à apporter leur propre perspective aux stratégies sur lesquelles ils ont travaillé pendant leurs années formatrices pour développer leurs propres processus d’investissement.
Mes partenaires et moi avons un très grand réseau de sources d’aiguillage à Wall Street. Nous sommes en mesure de couvrir une bonne partie de l'univers des hedge funds par le biais de nos relations personnelles. En plus de notre réseau, il existe également des courtiers principaux, des sociétés d’introduction de capital et des bases de données sur les hedge funds qui peuvent faciliter l’approvisionnement.
Comment procédez-vous une fois que vous avez identifié un responsable pour votre pool "d'approvisionnement"?
Nous initions notre processus de due diligence en matière d'investissement. Lors de notre première réunion, nous rencontrons généralement le gestionnaire de portefeuille et cherchons à comprendre la stratégie du gestionnaire et sa différenciation par rapport aux autres gestionnaires. Qu'est-ce que le gestionnaire peut contribuer à notre portefeuille de placements dans des fonds? Le gestionnaire a-t-il une approche de placement claire et différenciée et une expertise spécifique pour la mettre en œuvre? L’expérience du manager est également très importante pour nous. Où travaillait le manager? Comment la stratégie du manager se compare-t-elle à celle de son mentor? Est-ce la même chose, est-ce la même chose, croyons-nous qu'il existe des différences, idéalement des améliorations?
Pour les gestionnaires qui passent cette première phase, les réunions suivantes approfondiront probablement la construction du portefeuille, la gestion des risques et le processus de recherche. Nous voulons voir les modèles analytiques du gestionnaire et bien comprendre leur avantage en matière de recherche. Le gestionnaire cherche-t-il à obtenir des rendements démesurés en ayant accès à des données de recherche de meilleure qualité, à une meilleure analyse, ou à une combinaison des deux? Utilisent-ils des bases de données publiques ou s'appuient-ils sur un ensemble de données exclusif?
Nous allons aussi regarder l’équipe du manager. Le manager est-il capable d'engager et de retenir les meilleurs talents? Le gestionnaire a-t-il la capacité de gérer une entreprise? Dans une grande société de gestion d’actifs, vous pouvez vous concentrer sur la gestion de portefeuille et réussir, mais si vous voulez réussir à lancer et à développer une nouvelle entreprise de gestion d’actifs, vous devez être en mesure de gérer une entreprise et de développer une équipe.
Dans la dernière étape, nous ferons des vérifications de références. Nous demanderons au responsable de fournir une liste d'anciens collègues et de relations sociales. Nous voulons avoir une idée de la personnalité du gestionnaire et de ses relations personnelles et professionnelles. Nous utiliserons nos réseaux pour obtenir des références qui ne sont pas recommandées par le responsable et qui sont potentiellement plus impartiales. Nous recherchons des références controversées. Si un dirigeant quitte une entreprise dans des circonstances peu claires, nous essayons de trouver son supérieur hiérarchique direct, ses collègues et les personnes qui travaillaient pour lui.
Globalement, notre processus de diligence raisonnable prend généralement entre six mois et un an. Cela peut aussi être plus long.
Quelle est la pertinence des antécédents d’un gestionnaire dans votre processus de sélection?
Notre préférence va aux gestionnaires ayant des antécédents établis d'au moins un an. Ils ne doivent pas nécessairement présenter un bilan distinct pour leur nouveau fonds. Par exemple, un gestionnaire peut provenir d’une grande entreprise où il gérait un élément du portefeuille global et peut nous présenter un record de performance taillée.
Lorsque nous examinons les antécédents d’un gestionnaire, nous analysons en détail les hypothèses retenues dans les indicateurs de performance. Le rendement est-il net ou brut des frais? Comment sont calculés les frais? Est-ce que cela inclut les frais de transaction et les commissions? Est-ce que cela inclut les coûts de financement? Nous apportons souvent des ajustements pour générer un enregistrement pro forma comparable à celui d’un historique de fonds de couverture. Les dirigeants nous disent parfois qu'ils s'attendent à ce que leur performance soit différente à l'avenir, par exemple en modifiant leur endettement, leur gestion des risques ou d'autres domaines clés de leur stratégie.
Dans l’ensemble, les antécédents d’un gestionnaire nous fourniront un bon point de départ pour évaluer les performances. Cela dit, nous ferons des exceptions et considérerons également les gestionnaires qui n’ont pas de véritable expérience professionnelle. Nous avons récemment eu le cas d'un jeune gestionnaire qui n'avait pas d'antécédents identifiables, mais qui travaillait pour une société de gestion d'actifs très importante. Il était extrêmement impressionnant, intelligent et désireux de créer une entreprise prospère. Nous lui avons demandé de créer un portefeuille de papier, de le négocier pendant plusieurs mois (six à neuf serait un bon point de référence) en toute transparence, et nous l'avons finalement doté de capital réel. Au cours de notre période «d'essai», nous avons eu l'occasion de parcourir le portefeuille de documents, de poser des questions, de voir sa stratégie mise en œuvre et d'observer son interaction avec son équipe. C’est un bon exemple de la façon dont nous pourrions engager un nouveau gestionnaire qui offre un grand potentiel mais qui n’a pas fait l’objet d’une expérience substantielle.
Passons maintenant à votre nouvelle entreprise MOV37. Comment trouvez-vous vos responsables chez MOV37 et en quoi le processus est-il différent de celui en vigueur chez Protégé?
MOV37 a été fondée pour investir dans des gestionnaires émergents spécialisés dans les stratégies d'apprentissage automatique automatisées et non discrétionnaires rendues possibles par la confluence des «Cinq facteurs ALIS»:
- Disponibilité de grandes quantités de données.
- Développement de la science des données sur la manière dont ces données peuvent être utilisées.
- Développement de techniques d'apprentissage automatique qui automatisent l'utilisation des données.
- Faibles coûts de traitement et de stockage des données.
- Jouer trop près du bord de l'information.
Nous aimons comparer le développement d’ALIS à celui d’Uber. Pour Uber, vous aviez également besoin d'une convergence de facteurs: la technologie iPhone, la technologie satellite et un système GPS robuste. Idem pour ALIS: si vous n’avez pas une confluence des cinq facteurs ALIS, ALIS ne fonctionnera pas.
Pour le MOV37, nous recherchons généralement des doctorants issus de programmes universitaires de pointe en sciences et technologies, dans des domaines tels que l'informatique, la physique des particules, les statistiques, les mathématiques appliquées, le génie électrique et l'épidémiologie. Certains gestionnaires nous viennent des fonds quantitatifs les plus importants, tels que Two Sigma, DE Shaw, Renaissance. D'autres proviennent d'entreprises technologiques telles que Facebook, Amazon, Google, Netflix. Les joueurs et les pirates constituent également un terrain fertile pour les gestionnaires de portefeuille ALIS.
Au MOV37, nous cherchons constamment des moyens d'étendre notre réseau au-delà de Wall Street et dans la communauté scientifique au sens large. Nous participons activement à la communauté scientifique par le biais d'un leadership éclairé, d'articles, de la participation à des conférences et de réunions avec des scientifiques et des gestionnaires potentiels. En outre, le MOV37 dispose d’un comité consultatif regroupant des chefs de file mondiaux dans le développement et l’application de l’intelligence artificielle et de l’apprentissage automatique dans un large éventail de domaines, notamment les mathématiques appliquées, l’art contemporain, l’agriculture, le génie logiciel et les sports. Nos conseillers nous aident à recruter des gestionnaires et à identifier les tendances prometteuses en intelligence artificielle. Parfois, des scientifiques nous contactent directement lorsqu'ils sont sur le point de lancer un fonds ou connaissent quelqu'un qui le fait et qui recherche un capital et des conseils.
Quelles sont les caractéristiques clés de votre processus de diligence raisonnable s’appliquant à ALIS?
Au MOV37, il est essentiel pour nous d’avoir une connaissance approfondie de la science et de la technologie sous-tendant la stratégie d’un gestionnaire. Notre équipe d'analystes comprend un certain nombre de docteurs du MIT. Outre les connaissances financières, nos analystes possèdent généralement une base scientifique très solide.
Nos réunions sur la diligence raisonnable impliquent généralement des développeurs, des codeurs et des programmeurs, par opposition aux MBA ou aux diplômés en commerce. Nous cherchons à comprendre quelles sont les règles de base pour la construction du portefeuille et comment ils utilisent les techniques d’apprentissage automatique. Nous examinons comment ils maintiennent leurs algorithmes et le processus d’ajustement des algorithmes. Nous examinons également des questions telles que: Quel langage informatique utilisent-ils? Quel est leur matériel? Utilisent-ils le nuage? Développent-ils leur capacité de traitement et de stockage en interne? Sont-ils au courant des solutions disponibles commercialement disponibles? Quelle est la robustesse de leurs modèles statistiques? Est-ce qu'ils suralimentent?
De plus, les gestionnaires d’ALIS sont supposés être totalement systématiques et non discrétionnaires. Généralement, ces gestionnaires ont un ou deux docteurs qui programment les systèmes et définissent les algorithmes de la stratégie de négociation, y compris les contraintes du système. Une fois que ceux-ci sont définis, nous nous attendons à ce qu'il n'y ait pas de dérogation importante aux spécifications automatisées. Même si, à un moment donné, le responsable estime qu’un investissement spécifique ne convient pas, le système doit prévaloir. Dans notre analyse, nous examinons à quel point la stratégie du gestionnaire est systématique. Certains gestionnaires intègrent des techniques d'apprentissage automatique à leurs systèmes tout en laissant une marge de manœuvre importante au gestionnaire de portefeuille pour déterminer s'il convient d'acheter ou de vendre un placement en particulier à un moment donné. Ce modèle hybride n'est pas ce que nous recherchons.
Nous recherchons des fonds entièrement systématiques et dont l'exécution des ordres est automatisée. Les gérants de ces fonds n’ont pas d’analystes de recherche comme on le trouve dans les fonds discrétionnaires traditionnels. De plus, vous ne trouvez pas la gestion des risques comme une fonction distincte, car le composant de gestion des risques est intégré aux systèmes par les stratèges, les codeurs et les développeurs. Les rôles des gestionnaires de portefeuille et de risque traditionnels sont efficacement systématisés. Nous pensons que les gestionnaires d’ALIS pourraient être en mesure de fournir une source potentielle importante d’alpha et de rendement excédentaire à un coût considérablement inférieur pour les investisseurs à celui des gestionnaires traditionnels discrétionnaires.
L'une des principales caractéristiques des gestionnaires d'ALIS est la capacité d'acquérir et de traiter une grande quantité de données de manière rentable. Comment évaluez-vous le type et la qualité des données utilisées par un responsable dans votre processus de due diligence?
Le marché des données est actuellement très inefficace. Il existe d'importants ensembles de données commerciales largement commercialisées, telles que les images satellite et les bases de données de cartes de crédit. Nous estimons que ces grands ensembles de données commerciales peuvent avoir une valeur pour certains acteurs, mais qu’en termes d’ALIS, ils sont en grande partie déjà potentiellement banalisés.
Le marché des grands ensembles de données commerciales me fait penser à un analogue, un professeur d'intelligence artificielle et gestionnaire de portefeuille, utilise à propos de la ruée vers l'or: vous pouvez rechercher une mine avec de grosses pépites d'or, mais il est probable que toutes les grandes mines ont été détectées et vous feriez mieux de trouver votre or en filtrant beaucoup d'eau avec des outils de haute technologie. Il est très difficile d’obtenir de la valeur simplement en échangeant sur des données de cartes de crédit ou des données satellites. Cependant, vous pouvez trouver des moyens de regrouper vos sources de données et de générer de l'alpha à partir des synergies qui en découlent.
Vous pouvez également rechercher des sources de données difficiles à trouver et potentiellement très utiles: C’est ce que font habituellement les gestionnaires d’ALIS. Nous commençons tout juste à puiser dans des quantités énormes de données sur Internet. Nous pouvons classer les données en quatre catégories: structurées / non structurées et financières / non financières, et organiser visuellement l’agrégat des données disponibles en quatre quadrants: en haut à gauche, vous avez des données financières structurées, y compris les données disponibles sur Bloomberg , Reuters, Capital IQ, FactSet. En bas à droite, vous avez les données non structurées et non financières, telles que les données de Twitter, les médias sociaux, les données d'actualités et vidéo, les données d'échappement de l'entreprise. Les données dans le quadrant inférieur droit sont généralement disponibles à bas coût.
De faibles coûts de traitement et de stockage peuvent être utilisés pour créer de toutes nouvelles sources alpha pour des données non structurées et non financières. La plupart de nos gestionnaires ALIS sont des millénaires qui n’aiment pas payer pour l’accès aux données. Nombre d’entre eux ne s’abonnent pas à des fournisseurs de données financières comme Bloomberg: ils se connecteront en ligne et mettront en place leur propre programme permettant d’extraire les informations de négociation et de prix directement à partir des bourses. Ils sont également incités à réduire leurs coûts pour accroître la rentabilité de leurs fonds et leurs rendements pour les investisseurs.
Néanmoins, l’utilisation de bases de données exclusives et de données généralement non structurées (financières et non financières) pose un certain nombre de problèmes: toutes les données doivent être anonymisées, elles doivent être obtenues légalement, avec autorisation, et ne doivent pas être matérielles. information publique. En outre, les données doivent être d'une qualité sur laquelle vous pouvez compter pour la construction de modèles. Ces considérations sont au cœur de notre processus de diligence raisonnable pour les gestionnaires d’ALIS.
Pouvez-vous parler de votre processus d'amorçage pour les nouveaux gestionnaires? Vous engagez-vous dans l'ensemencement pour vos gestionnaires ALIS?
Dans le cas d’un contrat d’amorçage, nous partageons les revenus avec un gestionnaire, ce qui nous permet également de participer au retour sur investissement du gestionnaire par le biais d’une quote-part des frais de gestion liés à l’actif et de la rémunération liée à la performance. Ceci s’ajoute à tout rendement que nous pourrions recevoir en fonction de notre part ordinaire des bénéfices d’un fonds en tant que commanditaire.
Protégé cultive les semences depuis plus de 15 ans et nous en avons quatre. Nous n'avons pas encore créé de semences dans MOV 37, mais nous avons l'intention de le faire dans un proche avenir. Dans le cadre d’un contrat d’amorçage, nous recherchons des gestionnaires prometteurs pour pouvoir exploiter une entreprise commercialement viable. En ce qui concerne l'ensemencement, il existe deux sources de rendement: le rendement du fonds et le rendement des investissements réalisés par des tiers, à savoir votre part des revenus provenant de la gestion des actifs de tiers. Pour pouvoir mobiliser des capitaux auprès de tiers, vous devez avoir une activité solide et un marketing.
Si vous investissez dans un fonds sans lien de dépendance, sans le semer, vous pouvez ne pas vous soucier de savoir si le gestionnaire est un bon marketeur. Nous avons plusieurs situations où nous avons des gestionnaires qui ne sont pas de bons spécialistes du marketing, mais qui génèrent toujours des rendements excédentaires pour nous et leurs investisseurs. D'un autre côté, si nous semons, nous nous soucions beaucoup de la qualité du marketing de notre gestionnaire et de sa capacité à mobiliser des capitaux, de manière à obtenir pour nos clients un rendement supplémentaire des revenus de tiers. Une autre différence importante réside dans le fait que, si nous investissons dans des conditions de concurrence normale (notre capital ne peut pas être semé), notre capital peut généralement être remboursé chaque mois, ou plus souvent si l’investissement est effectué au moyen d’un compte géré.
En ce qui concerne les semences, par contre, nous prenons généralement un engagement de deux ou trois ans: tant que le responsable n’enfreint pas les termes de son contrat de distribution, notre capital est bloqué. Lorsque nous considérons un accord sur les semences, nous accordons une attention particulière aux termes de l’accord sur les semences et aux clauses qui peuvent nous permettre de sortir de l’investissement si certaines circonstances se produisent: Par exemple, l’accord peut autoriser une sortie si le gestionnaire est en baisse. plus d'un certain pourcentage d'une période prédéfinie, ou si le gestionnaire viole certaines contraintes d'endettement, des limitations sur des investissements non liquides ou d'autres contraintes de risque. En outre, notre risque de réputation est beaucoup plus élevé dans le cadre d’un accord sur les semences, car nous associons notre nom à celui du gestionnaire.
Quel est le modèle de frais que vous négociez généralement avec vos gestionnaires ALIS?
Dans nos investissements dans ALIS, nous privilégions une structure 1-10-20, à savoir des frais de gestion annuels de 1% plus une commission de performance de 10% pouvant aller jusqu'à 10%, ce qui passe à 20% de la performance totale pour des rendements supérieurs à 10%. rendement net, c’est-à-dire une disposition de rattrapage. Nous pensons qu'une telle structure de frais favorise l'alignement des intérêts entre les gestionnaires et les investisseurs. La structure de frais 1-10-20 incite les gestionnaires d’ALIS à absorber (ou à les minimiser) leurs coûts de données au niveau de la société de gestion, au lieu de les transférer au fonds. Sinon, vous risqueriez de ne pas toucher les frais d’intéressement de 20%.
Fintech et ALIS modifient rapidement l'environnement dans lequel évoluent les sociétés de gestion d'actifs. Existe-t-il une place pour les principes traditionnels d'investissement dans la valeur dans votre vision de l'avenir du secteur de la gestion d'actifs?
J'adore investir dans la valeur. J'ai étudié à l'Université Columbia et j'ai été exposé à tous les investisseurs de premier ordre: Warren Buffett, Michael Price, Mario Gabelli, Glenn Greenberg et Seth Klarman. Je m'attends à ce que les gestionnaires d'ALIS soient en mesure de systématiser les théories d'investissement de valeur dans leurs stratégies. Les principes de l'investissement en valeur resteront valables, mais ils deviendront la base de l'exécution automatisée des transactions.
Les gestionnaires d’ALIS demanderont aux investisseurs axés sur la valeur ce qu’ils aiment: des marges élevées, des parts de marché élevées, des coûts bas, une direction qui a toujours créé de la valeur, des facteurs ESG. Ils seront en mesure d'utiliser les ensembles de données financières et les facteurs de valeur qui intéressent les investisseurs et de les traiter via leurs machines à l'aide d'algorithmes d'apprentissage automatique. Une grande partie de la valeur actuelle des investisseurs peut être systématisée et réalisée plus rapidement et plus efficacement par des machines.
Cela dit, nous voyons encore des opportunités pour les gestionnaires d’investissements de valeur discrétionnaires dans des situations complexes où les cinq facteurs ALIS ne s’appliquent pas encore: activisme, titres illiquides et marchés frontières et émergents en Asie et en Amérique latine. et peut-être l'Afrique. Aujourd'hui, les stratégies ALIS concernent principalement les actions américaines, les contrats à terme standardisés et les ETF: stratégies liquides. Vous avez besoin de beaucoup de données pour pouvoir concevoir et mettre en œuvre des stratégies ALIS. Un marché illiquide ne se prête pas à ALIS.
Notre industrie, cependant, évolue rapidement. Nous commençons déjà à voir les stratégies ALIS dans le crédit investment grade. Il existe maintenant un fonds d'obligations municipales qui utilise des techniques de regroupement et extrait des données des échanges. Nous pensons qu'ALIS sera un agent de changement perturbateur pour le secteur de la gestion d'actifs tel que nous le connaissons.
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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.
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