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Récolter la peur et la cupidité
Les divisions de banque d’investissement de Goldman Sachs, Morgan Stanley et d’autres entreprises similaires sont fières de servir des clients institutionnels sophistiqués de premier ordre. Ils évitent surtout le marché de la vente au détail car ils ont peu à gagner, à l'exception de certains créneaux trop rentables pour être ignorés. La vente de dérivés à des investisseurs de détail allemands constitue un tel créneau.
, beaucoup ont un côté sombre qui se manifeste dans le négoce de dérivés aussi complexes que les options numériques ou asiatiques. Les investisseurs de détail ne sont pas bien équipés pour utiliser ou évaluer les options. Cela signifie qu’elles perdent surtout de l’argent, mais cela en fait une activité attrayante pour les banques d’investissement qui émettent les options.
Mais il existe une grande différence entre les options d'achat – souvent à des fins spéculatives – et les vendre, qui exploite la peur, la cupidité et l'ignorance des investisseurs. Certains fonds communs de placement américains appliquent des stratégies qui incluent des options en matière d’écriture, que ce soit pour générer un revenu supplémentaire ou pour offrir une protection contre les collisions de marché.
Étant donné les faibles taux d’intérêt et les craintes d’un ralentissement du marché, les approches fondées sur les options sont devenues populaires aux États-Unis ces dernières années. Actuellement, il existe plus de 70 stratégies de ce type – un record absolu. Les approches basées sur des options offrent-elles donc une valeur pour les investisseurs?
La preuve à long terme
La Chicago Board Options Exchange (CBOE) publie des index pour plusieurs stratégies basées sur des options avec des données remontant à 30 ans. Deux de ces index sont parmi les plus connus:
BXM et PUT sont les plus attrayants lorsque nous nous attendons à ce que le marché se déplace de manière latérale ou modérément tendance. L’inconvénient est partiellement couvert par le revenu généré par les options d’écriture. Cependant, la hausse est limitée et les stratégies ont sous-performé lors de la hausse soutenue des marchés, comme celles des dernières années.
L’attribution de titres à ces stratégies pourrait avoir moins d’intérêt si nous achetons et tenons, car nous sommes convaincus que les marchés boursiers continueront sur leur trajectoire ascendante et voudront augmenter agressivement nos rendements. Étant donné que ces approches offrent des fenêtres de mise en œuvre optimales, elles nécessitent des points de vue spécifiques sur le marché, qui peuvent être contestés en fonction de la synchronisation du marché.
Théoriquement, les deux stratégies devraient avoir les mêmes rendements compte tenu de la condition de parité put-call sans arbitrage. Mais PUT a généré des rendements corrigés du risque supérieurs à ceux de BXM au cours des trois dernières décennies en raison des différences dans la construction du portefeuille. Les deux stratégies basées sur des options ont nettement surperformé le S & P 500.
Stratégies basées sur les options et les indices S & P 500: ratios risque / rendement, 1998-2018
Sources: CBOE, FactorResearch
Les ratios risque / rendement élevés par rapport au S & P 500 sont dus à des rendements plus élevés ainsi qu’à une volatilité moindre. BXM et PUT ont tous deux considérablement réduit le tirage maximum du S & P 500 au cours de la crise financière mondiale de 2008 et 2009. Sur la base de ces résultats favorables, les stratégies basées sur des options pourraient même être considérées comme des remplaçants potentiels pour les positions de base en actions.
Toutefois, BXM n'est devenu directement investissable que par l'intermédiaire d'un fonds négocié en bourse (ETF) en 2007 et du PUT en 2016. Les fonds communs de placement basés sur des options sont disponibles depuis des décennies, mais un indice de pondération égale créé à partir de ceux-ci n'aurait pas sensiblement réduit le maximum tirage au sort du S & P 500. Alors, comment concilier la performance attrayante des indices avec les résultats moins favorables des produits de placement réels?
Stratégies basées sur les options et le S & P 500: Maximum Drawdowns, 1998-2018
Sources: CBOE, FactorResearch
Diversité des stratégies basées sur des options
L'existence d'une prime de risque de volatilité est corroborée par des recherches universitaires et expliquée par le fait que la volatilité réalisée est systématiquement inférieure à la volatilité implicite. Dans le cas des options de vente, les investisseurs craignent un repli du marché et paient les vendeurs d’options pour se protéger. Écrire des options de vente revient à vendre des polices d’assurance, généralement assorties d’une prime.
Le vaste univers des stratégies basées sur des options peut être divisé en trois catégories: génération de revenus, couverture et trading tactique. Les approches génératrices de revenus profitent de la prime de risque de volatilité, bien que cela soit moins clair pour les autres stratégies. Spéculer avec des options est beaucoup plus difficile, ce qui peut expliquer pourquoi certains fonds communs de placement basés sur des options ont obtenu une performance aussi médiocre que celle du marché ou pire que celle du marché pendant la crise financière mondiale.
Diversité des fonds communs de placement basés sur des options
Source: FactorResearch. L'analyse inclut les fonds liquidés.
Les FNB à la rescousse?
La diversité des fonds communs de placement basés sur des options souligne le défi de la sélection des gestionnaires. La plupart des gestionnaires de fonds communs de placement considèrent leur processus d'investissement comme un avantage concurrentiel et ne sont donc pas enclins à le révéler. Un manque de transparence combiné à la complexité des options n’est pas une bonne recette pour la sélection de fonds communs de placement.
Heureusement, des stratégies telles que BXM et PUT sont maintenant disponibles en tant que FNB. Bien que cela ne réduise pas leur complexité, nous pouvons au moins analyser les données historiques à long terme des indices sous-jacents et, bien entendu, les FNB sont plus abordables que les fonds communs de placement.
Les fonds communs de placement basés sur des options et les ETF se comportent à peu près comme prévu par rapport au S & P 500 depuis 2007. Tous deux ont sous-performé sur le marché haussier de ces dernières années, mais ont surperformé lors de la crise financière mondiale de 2008 et 2009, et ont période.
Fonds communs de placement et FNB à option par rapport au S & P 500
Source: FactorResearch
Stratégies basées sur des options par rapport aux fonds de couverture
La popularité des stratégies à faible volatilité dans les portefeuilles d’actions reflète le souhait des investisseurs d’obtenir des titres offrant des rendements en actions moins volatils. Cette analyse, ainsi que les recherches connexes, démontrent que des approches basées sur des options telles que BXM ou PUT répondent efficacement aux attentes de ces investisseurs.
Mais ce qui est difficile à expliquer, c’est que les ETF basés sur des options dépassent à peine 1 milliard de dollars d’actifs gérés et que les fonds communs de placement basés sur des options ne représentent qu’environ 26 milliards de dollars en actifs sous gestion. Les deux chiffres sont assez négligeables dans le contexte du secteur des investissements.
En revanche, les fonds long-short equity, qui visent également à offrir une exposition aux actions avec un risque moins élevé et des tirages réduits, gèrent un actif de plus de 200 milliards de dollars. Mais en raison de leurs frais exorbitants, ils ne parviennent généralement pas à obtenir des rendements en actions avec une volatilité moindre. Nous pourrions donc envisager des stratégies basées sur des options pour remplacer les fonds spéculatifs à long terme en actions pour réduire le risque actions.
Stratégies basées sur des options par rapport aux fonds de couverture en actions long-short: actifs sous gestion (milliards de dollars), 2018
Sources: BarclayHedge, FactorResearch
Pensées supplémentaires
Et, qui ont coûté aux investisseurs de détail britanniques entre 350 et 600 millions de dollars de pertes annuelles estimées par an.
Les investisseurs doivent se méfier des produits dérivés à des fins spéculatives, mais pourraient bien les utiliser pour exploiter la peur et la cupidité des autres en récoltant la prime de risque de volatilité. La perte d’une personne est tout simplement le gain d’une autre.
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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.
Crédit d'image: © Getty Images / ilyast
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