Apeas
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Cet été, HBO a publié , une adaptation de film d'environ. Bon film. Bon bouquin. Mais la vie de Madoff est bien décrite depuis 2008.
En regardant le film, je me suis moins intéressé à la compréhension de son personnage qu'aux enseignements destinés aux investisseurs qui envisagent des investissements parfaitement légitimes d'organisations parfaitement légitimes.
J'ai trouvé trois.
1. Ne confondez pas les arguments de vente avec la diligence requise.
Même aujourd’hui, des questions subsistent quant aux fonds d’alimentation de Madoff. Leur diligence était-elle si mauvaise? Ou étaient-ils sur le prendre? Je n'exprime aucune opinion. Mais l’année dernière, alors que je faisais des recherches dans un livre de fiction, «Sam» (ce n’est pas son vrai nom) m’a parlé du manque à gagner de sa société avec le sorcier.
Durant le règne du pillage par Madoff, Sam dirigea la gestion de patrimoine dans une prestigieuse banque d’investissement. Bien qu'anecdotique, notre conversation soulève des questions sur la qualité de la sélection des gestionnaires au sein des services financiers.
"Nous avons effectué notre vérification préalable sur Madoff et n’avons pas offert son fonds sur notre plateforme", a déclaré Sam.
«Pourquoi avez-vous découvert?» Ai-je demandé.
"Rien," répondit Sam. "Nous voulions entrer. Je pense qu'il nous adoucissait avant de passer l'appel et nous a dit qu'il avait trouvé un endroit et qu'il pouvait nous faire entrer. Mais Madoff a d'abord avoué."
Au cours de notre conversation, Sam a admis que les avantages financiers dégagés aveuglaient son entreprise face aux signes avant-coureurs de fraude. Sa compagnie a eu de la chance. Comme l'ont fait ses clients. Ils ont tous manqué la boue. Mais il y a un avantage plus important ici: il est impossible de compartimenter une mauvaise diligence raisonnable. Si notre industrie ne peut détecter la fraude, dans quelle mesure pouvons-nous détecter des problèmes tels que la dérive de style? Ou anticipez-vous l'exode des vendangeurs doués qui partent créer leurs propres magasins?
Ces problèmes ne sont pas criminels. Ils ne sont pas difficiles à repérer. Les entreprises d’investissement doivent en prendre connaissance par le biais de contrôles et de due diligences régulières. Mais tout comme les fonds d’alimentation ont manqué la traîtrise de Madoff, je me demande si les entreprises d’investissement sanctionnant les arrangements de jeu payants – celles qui reçoivent une compensation pour avoir promu des gestionnaires de fonds extérieurs – rateront les indicateurs avancés de la médiocrité future pendant que leurs clients en paient le prix.
Just sayin ’.
2. Méfiez-vous du "Pitch Exclusivité".
Madoff a utilisé l'exclusivité comme appât. Les investisseurs mendiaient pour avoir accès à son stratagème Ponzi. Il en était de même pour les sociétés de gestion de patrimoine sophistiquées, comme le montre mon histoire à propos de Sam.
Bien sûr, les rendements constants, fiables, à ne pas manquer et à deux chiffres de Madoff pourraient expliquer pourquoi les investisseurs ont ignoré les signes avant-coureurs indiquant que sa performance était fausse. Cela dit, ces «arguments d'exclusivité» sont la proie d'émotions internes qui poussent les investisseurs à laisser tomber leurs gardes et à prendre parfois de mauvaises décisions.
Prenons les hedge funds, où l'exclusivité est constituée d'une part de vente et de deux parties du droit des valeurs mobilières. Les estimations varient. Mais les super riches investissent autant que de leur richesse dans des hedge funds. La question qui se pose est de savoir pourquoi, compte tenu des obstacles à la performance créés par l’orgie de tarification que nous connaissons sous le nom de «2 et 20»
Disons qu’un indice renvoie 10% un an. Pour égaler cette performance, un hedge fund – qui prélève une commission de 2% sur les actifs sous gestion et conserve 20% des bénéfices annuels – doit générer un rendement brut de 14,8%, comme l'illustre le tableau ci-dessous:
Une surperformance de 48% ((14,80 $ à 10 $) / 10 $) est un obstacle majeur pour une année donnée, et mon analyse ne tient pas compte des obstacles supplémentaires créés par des stratégies de négociation inefficaces sur le plan fiscal.
D'ailleurs, une surperformance soutenue est un gros obstacle, peu importe le montant. Le tableau de bord SPIVA U.S. indique: “” Et selon le tableau de bord S & P Persistence Scorecard, “”
En général, les conclusions de SPIVA font état d’une surperformance de n’importe quel montant. Alors, pourquoi des investisseurs parfaitement rationnels accepteraient-ils des structures de tarification créant 48% d’obstacles à la performance pour apporter de la valeur? (Si vous dites "Corrélation", je suis découragé. Mais gardons cette discussion pour un autre jour.)
En décembre 2015, alors que je conduisais des recherches pour un livre de fiction, je suis tombé sur une explication possible. Juste avant Noël, j’ai écrit à un "Who’s Who" de la criminalité financière – tous les hommes, tous derrière les barreaux, environ 25 condamnés au total.
Les noms allaient de Bernie Madoff à Allen Stanford à Nevin Shapiro. Je leur ai spécifiquement demandé s'ils ciblaient certains types de personnalité et, de manière plus diplomatique, comment les investisseurs pouvaient repérer et éviter les personnes comme eux.
Madoff n'a pas répondu. Mais j’ai entendu dire qui, entre autres crimes, avait rendu public un stratagème de Ponzi (ZZZZ Best). Dans sa réponse, il a décrit le pouvoir de donner aux individus le sentiment de faire partie d'un groupe exclusif:
"L’auteur fera en sorte que la cible se sente spéciale, car la" moyenne "ne leur est pas applicable car ils sont meilleurs que la moyenne et ont donc droit à un" taux de rendement spécial et plus élevé "."
Non, je ne dis pas que les hedge funds sont des fraudes. Je crois simplement que la leçon à tirer de Madoff est que «l'exclusivité» est un signal d'alarme pour les investisseurs et les professionnels de l'investissement qui les servent. Le secteur de la gestion de patrimoine s'en sortirait beaucoup mieux si les marchands de l'exclusivité se concentraient à la place.
3. Les chiffres sont de grands menteurs.
Les déclarations de Madoff étaient fausses. Ainsi étaient ses confirmations de commerce. Ses retours convaincants étaient faux. Mais je vois des parallèles avec les calculs de taux de rendement interne (TRI). Ils constituent un pilier tout à fait légitime de la gestion de patrimoine, souvent convaincants et parfois trompeurs.
Prenons, par exemple, un fonds de capital-investissement offrant un TRI de 40,16% basé sur les flux de trésorerie suivants:
La formule de TRI réinvestit les distributions des cinq années au taux de TRI. Ce qui, en toute franchise, me semble difficile à comprendre. Alors j'ai fait le tableau suivant. Il compose 100 USD à 40,16% et compare la valeur future de ce calcul à la valeur future des distributions de fin d’année du fonds de capital-investissement réalisées au même taux. Dans chaque cas, les chiffres totalisent 540,96 dollars d’ici la fin de la cinquième année.
Source: Méthodologie basée sur un article de McKinsey & Company datant de 2004: «.
Problème.
Personne n'a 540,96 $ au bout de cinq ans. Si un investisseur reçoit ces distributions et gagne 3% tout en recherchant «la nouvelle chose», la valeur future est de 262,27 $. Pas 540,96 $. Le rendement annualisé de 100 $ est de 21,27%.
Agréable. Mais c'est une histoire complètement différente du TRI, qui réinvestit continuellement des flux de trésorerie à 40,16%.
Maintenant quoi?
À un niveau, ces leçons de Madoff sont utiles tant aux investisseurs qu’aux professionnels de la finance. Ils signalent des domaines d'investissements qui méritent un examen plus approfondi. Pour les professionnels, ils illustrent en particulier l’importance de la transparence et d’explications complètes, faciles à comprendre.
Mais sur un autre plan, les trois leçons suggèrent davantage de raisons d’envisager des fonds indiciels à faible coût. Ces fonds ne sont guère exclusifs. Le monde les surveille constamment. Tant que les investisseurs réinvestissent les dividendes et les autres flux de trésorerie dans les fonds, les rendements annualisés constituent une véritable mesure du rendement des investissements: vous voyez ce que vous obtenez.
Et quoi de mieux que ça?
Pour plus d'informations sur le scandale Bernie Madoff et d'autres, consultez le CFA Institute.
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